事件：迎驾贡酒公布2023 年三季报，23Q1-Q3 实现营收48.04 亿元，同比+23.42%，归母净利润16.55 亿元，同比+37.57%，其中23Q3 实现营收16.61 亿元，同比+21.89%，归母净利润5.91 亿元，同比+39.48%。

    　　洞藏维持高增，省内延续强势表现。分产品来看，23Q3 中高档、普通白酒营收分别为12.10、3.70 亿元，分别同比+29.61%、+5.26%，预计洞藏系列高增态势延续， 金星、银星系列维持稳增； 分区域来看，23Q1/23Q2/23Q3 省内、省外营收分别同比+30.28%/+39.32%/+29.52%、+2.86%/+19.08%/+11.87%，省内竞争优势向好、延续强势表现，省外持续推动安徽、江苏市场洞藏业务及人员独立，经营节奏稳健推进。此外，23Q3末省内经销商净增39 家至728 家，省外经销商净增23 家至668 家，坚持大商打造、优商扶持、多商协同，稳步推进“千商千万”工程。

    　　盈利能力持续提升，合同负债维持高位。23Q3 净利率同比提升4.34pct至35.62%，主要系毛利率大幅提升、费用投放相对稳健。其中毛利率同比+3.85pct 至72.96%，主要系洞藏系列高增带动升级所致；销售费用率同比-0.48pct 至8.26%，管理费用率同比-0.20pct 至3.07%。此外，23Q3销售回款18.50 亿元，同比+18.45%，23Q3 末合同负债5.06 亿元，环增0.01 亿元/同增0.87 亿元，合同负债维持高位。

    　　23 年业绩确定性高，洞藏系列势能仍在强化。短期来看，三季度省内宴席亮眼、商务逐步恢复，同时公司竞争优势向上、抢抓场景复苏能力强劲，销售延续强势表现；全年来看，省内六安/合肥/淮南/宿州等发展势头好、并将重点突破皖北，省外江苏重点发力、期待点状突破带动整体省外市场开拓，业绩确定性高。中长期来看，徽酒次高端加速扩容，迎驾洞藏系列成功起势，预计洞6、洞9 延续放量趋势，洞16、洞20 有望依托“生态洞藏”理念实现差异化突破，引领品牌势能持续向上。

    　　盈利预测：三季度省内宴席亮眼、商务逐步恢复，同时公司竞争优势向上，销售延续强势表现，全年业绩确定性高。中长期徽酒次高端加速扩容，洞16、洞20 有望依托“生态洞藏”理念实现差异化突破。根据最新公告调整盈利预测，预计2023-2025 年公司营收分别为67.32/80.95/96.10 亿元，同比+22.3%/+20.2%/+18.7%，归母净利润分别为22.55/28.22/34.54亿元，同比+32.2%/+25.1%/+22.4%，对应2023 年10 月27 日收盘价，PE分别为25.8/20.6/16.8X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；省外拓展不达预期。