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    　　公司公告2023年三季报。23Q1-3，公司实现营业总收入48.04亿元（+23.42%），归母净利16.55 亿元（+37.57%），扣非归母净利16.11 亿元（+37.40%）。23Q3，公司实现营业总收入16.61 亿元（+21.89%），归母净利5.91 亿元（+39.48%），扣非归母净利5.81 亿元（+36.84%）。

    　　产品结构升级，省内优势稳固

    　　1）Q3 公司中高档白酒收入增速接近30%。23Q3，公司中高档白酒/普通白酒分别实现收入12.10/3.70 亿元，同比分别+29.61%/+5.26%，中高档白酒收入占主营业务收入的比重同比提升3.94pct 至76.58%。23Q1-3，公司中高档白酒/普通白酒分别实现收入35.79/9.82 亿元，同比分别+28.55%/+11.87%，2）Q3 公司省内收入高增，省外稳步成长。23Q3，公司省内/省外分别实现收入10.45/5.35 亿元，同比分别+29.52%/+11.87%，省内收入占主营业务收入比重为66.14%，同比+3.36pct。23Q1-3，公司省内/省外分别实现收入31.50/14.11亿元，同比分别+32.05%/+10.54%。

    　　3）Q3 批发代理、直销渠道收入增速均超过20%。23Q3，公司直销（含团购）/批发代理渠道分别实现收入0.91/14.89 亿元，同比分别+28.10%/+22.65%。

    　　23Q1-3，公司直销（含团购）/批发代理渠道分别实现收入3.40/42.22 亿元，同比分别+43.68%/+23.23%。

    　　4）经销商数量保持稳定。23Q3 末，公司省内/省外经销商数量分别为728/668家，较上个季度末分别净增加2 家/净减少1 家。

    　　5）23Q3 末公司合同负债同比增长。23Q3 末，公司合同负债金额为5.06 亿元，同比+20.82%。

    　　Q3 毛利率提升和费用率优化带动盈利能力提升1）Q3 公司毛利率及净利率提升。23Q3，公司销售毛利率/净利率分别为72.96%/35.62%，同比分别+3.86/+4.34pct；23Q1-3，公司销售毛利率/净利率同比分别+3.08/+3.48pct 至71.64%/34.55%。

    　　2）Q3 期间费用率小幅优化。23Q3，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.26%/3.07%/1.09%/-0.09%，同比分别-0.47/-0.20/+0.17/-0.07pct。23Q1-3，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.47%/3.13%/1.17%/-0.12%，同比分别-0.65/-0.48/+0.09/-0.10pct。

    　　投资建议

    　　公司是中国生态白酒领军企业，23H1 不断优化产品结构，聚焦洞藏系列，创新中高档酒销售模式，提升洞藏份额，聚焦核心渠道和终端，提升网点数量与质量，23Q3 延续增长势头，全年成长性可期。我们预计公司23/24/25 年归母净利为22.62/27.94/34.49 亿元，增速32.68%/23.48%/23.44%，对应10 月30日PE 27/22/18 倍（市值614 亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　食品安全风险、省内竞争加剧风险、政策调整风险。