事件：迎驾贡酒发布2023 年三季报，23 年前三季度实现总营收48.04 亿元，同比增长23.42%，归母净利润16.55 亿元，同比增长37.57%，Q3 单季实现总营收16.61 亿元，同比增长21.89%，归母净利润5.91 亿元，同比增长39.48%，Q3 业绩增长超出此前市场预期。

    　　23Q3 中高档产品/洞藏系列收入增速较快。三季度公司收入端延续较高增长，分产品看，23Q3 中高档白酒（洞藏、金星/银星系列等）/普通白酒（百年迎驾贡、古坊/糟坊系列等）销售收入分别为12.10/3.70 亿元，同比增长29.61%/5.26%，中高档白酒为Q3 收入增长主要驱动，公司聚焦洞藏系列，加大中高档产品布局，估计洞藏系列收入占比持续提升，产品结构继续向上。分区域看，23Q3 省内/省外销售收入分别为10.45/5.35 亿元，同比增长29.52%/11.87%，省内受益于区域β、叠加品牌势能释放，洞藏延续明显的成长态势，省外继续拓展、增长相对稳健。截至Q3 末省内/省外经销商数量分别为728/668 个，较Q2 末净增2家/净减1 家，经销商数量相对稳定。

    　　毛利率提升驱动业绩弹性，合同负债蓄力仍足。1）23Q3 销售毛利率72.96%，同比提升3.86pct，毛利率提升较为明显，估计主要系洞藏系列发力下内部结构升级，税金及附加项占营收比重14.71%，同比-0.07pct，销售费用率8.26%，同比下降0.47pct，管理及研发费用率4.16%，同比基本持平，费用投放整体较为稳健，综合看23Q3 归母净利率35.59%，同比明显提升4.49pct，主要得益于毛利率显著优化。2）23Q3 销售现金回款18.50 亿元，同比增长18.44%，经营活动现金流净额7.56 亿元，同比增长16.13%，账面现金流情况整体健康，截至三季度末合同负债5.06 亿元，环比Q2 末基本持平，同比去年Q3 末增加0.87 亿元，亦处于历史相对高位，预收款仍有蓄力。

    　　盈利预测、估值与评级：公司在省内市场基础较好、市占率有望继续提升，且自身竞争力持续强化，全年成长性与业绩确定性较强，洞藏系列势能向上、内部结构持续优化下，亦彰显较强的业绩弹性。长期看安徽省具备区域经济与白酒消费价格升级的红利，公司基地市场具备优势，洞藏成长路径清晰，省外目前培育江苏等重点市场，待后续逐步发力。考虑公司今年以来成长势能较强、以及后续释放利润弹性，上调2023-25 年归母净利润预测为22.27/27.67/33.38 亿元（较前次预测上调2.8%/6.4%/11.6%），折合EPS 为2.78/3.46/4.17 元，当前股价对应P/E 为28/22/18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：省内竞争加剧，洞藏收入增速放缓，省外拓展不及预期。