事件。公司发布2023 年三季报：23 Q1-3 公司实现营业总收入48.04 亿元，同比+23.4% ， 归母净利/ 扣非归母净利16.55/16.11 亿元， 同比+37.6%/+37.4%，其中Q3 单季实现营业总收入16.61 亿元，同比+21.9%，归母净利/扣非归母净利5.91 /5.81 亿元，同比+39.5%/+36.8%。

    结构升级提速，省内势能强劲。23Q3 营收同比+21.9%至16.61 亿元。分产品看，三季度公司中高档白酒/普通白酒分别同比+29.6%/+5.3%至12.10/3.70亿元，中高档产品收入占比同比+4.3pct，以洞藏系列为代表的中高档白酒增长势能强劲，驱动产品结构持续升级。分区域看，23Q3 安徽省内/省外收入分别同比+29.5%/+11.9%至10.45/5.35 亿元，省内仍为公司增长的主要驱动力。分渠道看，23Q3 批发代理/直销（含团购）收入分别同比+22.7%/28.1%至14.9/0.91 亿元，直销收入占比有所提升。经销商方面，季末公司省内外经销商分别为728/668 家，较二季度末分别变动+2/-1 家。

    洞藏放量驱动毛利率提升，费用率总体稳定。1）23Q3 公司毛利率同比+3.9pct至73.0%，主要系以洞藏系列为代表的中高档白酒收入增长、结构升级所致。

    销售费用率同比-0.5pct 至8.3%，综合看毛销差同比+4.3pct 至64.7%。2）23Q1-3/Q3 管理费用率分别同比-0.5pct/-0.2pct 至3.1%/3.1%，管理效率维持较高水平。23Q3 研发/财务费用率稳定，分别同比+0.2pct/-0.1pct。3）综上， 23Q3 公司归母净利率/ 扣非净利率分别同比+4.5pct/+3.8pct 至35.6%/35.0%。

    现金流稳健增长，合同负债保持良性。23Q3 公司销售收现18.5 亿元，同比+18.5%，与营收增速基本匹配；经营活动产生净现金流7.56 亿元，同比+16.2%。季末合同负债5.06 亿元，较去年同期上升20.8%，环比二季度末持平，预收款蓄水池充足。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为2.86、3.57、4.39 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2023 年25-30 倍PE，对应合理价值区间为71.50-85.80 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。省外拓展、产品升级不及预期，行业竞争加剧，食品安全问题。