事件：公司发布 23 年年报及一季报。公司 23 年营收 67.2 亿（+22%，同比数据，下同），归母净利润22.88 亿（+34%）。23Q4 营收19.16 亿（+19%），归母净利润6.33 亿（+26%）。24Q1 营收23.25 亿（+21%），归母净利润为9.13 亿（+30%）。

    　　点评：

    　　24Q1 净利率39.3%盈利能力显著提升，费用投放相对稳定。1) 23 年毛利率71%（+3pct），净利率34%（+3pct）。24Q1 毛利率75.1%（+3.9pct）；净利率39.3%（+2.7pct）。2）24Q1 销售费用1.56 亿（+27%）占比6.7%，管理费用0.54 亿（+9%）占比2.3%，税金及附加3.3 亿（+19%）。

    　　毛销差68.4%（+3.6pct）显著提升。3）24Q1 销售收现23.19 亿（+19%），销售收现率100%。合同负债5.15 亿（环比-2.19 亿）。

    　　洞藏引领省内营收高增，产品结构持续升级。1)分产品，23 年中高档白酒营收50.22 亿（+28%），占比78%，毛利率79.23%（+2.6pct），销量/吨价为+21%/+6%。普通白酒13.8 亿（+9%），毛利率55.33%（+2pct），销量/吨价为+12%/-3%。2)分区域，省内营收45.17 亿（+32%），占比71%(+5pct);省外18.84 亿(+7%)。24Q1 省内经销商750（环比+18），单经销商收入同增20%；省外经销商640（环比-13）。

    　　强化渠道管理，优化产品结构。1）公司聚焦洞藏系列，主推洞 20/大师版，主销洞6/9/16，优化产品结构，聚焦安徽/江苏/上海市场。强化渠道管理，实现网点化布局；加大网点开发力度，开展网点普查与分析，助推存量网点提质升级。2）我们认为公司卡位大众酒价位带，省内市场份额仍具提升空间；洞9 在合肥市场较高增速对全省具备辐射作用，产品结构升级势头有望延续。

    　　盈利预测与投资评级:考虑到公司费用投放较为克制，产品结构升级潜力仍大，我们小幅上调预测 24/25 年 EPS 至3.62/4.54 元，预测26年EPS 为5.44 元。维持“买入”评级。

    　　风险因素： 食品安全风险、行业竞争加剧