事件：公司发布2023 年年报及2024 年一季报。2023 年公司收入/归母净利润分别为67.20/22.88 亿元（同比+22.07%/+34.17%）；2024Q1 公司收入/归母净利润分别为23.25/9.13 亿元（同比+21.33%/+30.43%）。

    　　中高档酒高增，结构提升势能延续。23 年公司白酒业务收入64.02 亿元（同比+23.16%），其中：中高档白酒（洞藏系列等）/普通白酒营业收入50.22/13.80 亿元（同比+27.84%/+8.68%），中高档白酒占比同比提升2.87pcts 至78.45%。量价角度看，23 年公司白酒销量/均价分别同比+16.22%/+5.98%，中高档酒销量/均价分别同比+20.51%/+6.09%，中高档酒销量提升驱动结构提升。24Q1 公司白酒业务收入22.38亿元（同比+22.12%），其中：中高档白酒/普通白酒营业收入18.81/3.57 亿元（同比+24.27%/+11.90%），中高档白酒占比同比提升1.45pcts 至84.07%，产品结构升级势能延续。

    　　省内收入占比提升&经销商平均规模增长显著。23 年省内/省外收入分别为45.17/18.84 亿元（同比+31.51%/+6.90%），省外占比同比降低4.48pcts。23 年经销商数量增加51 家至1385 家，平均经销商规模同比+18.63%至462.20 万元/家，其中省内/省外平均经销商规模分别为617.12/288.54 万元/家（同比+23.79%/+5.59%）。

    　　24Q1 省内/省外收入分别为17.70/4.68 亿元（同比+30.15%/-0.98%），省外占比同比降低4.88pcts。24Q1 经销商数量同比增加51 家至1390 家，平均经销商规模同比+17.64%至160.99 万元/家，其中省内/省外平均经销商规模分别为235.96/73.14 万元/家（同比+19.91%/+0.26%）。

    　　结构上行驱动盈利水平提升，现金流&预收均表现优秀。23 年公司毛利率/归母净利率分别同比+3.35/+3.07pcts 至71.37%/34.04%，销售费用率/管理费用率分别同比-0.51/-0.36pcts 至8.65%/3.11%，盈利水平提升主因结构上行叠加费用率下降。24Q1公司毛利率/归母净利率分别同比+3.91/+2.74pcts 至75.09%/39.27%，结构升级带动毛利率提升， 24Q1 销售费用率/ 管理费用率分别同比+0.31/-0.26pcts 至6.72%/2.34%；经营性现金流同比+26.69%至6.20 亿元； 合同负债环比/同比-2.19/+0.14 亿元至5.15 亿元，蓄水池充足。

    　　洞藏系列势能持续释放，利润端弹性可期。预计24-26 年公司收入分别为82.3/100.1/118.0 亿元，归母净利润分别为28.7/35.1/42.3 亿元，对应PE 为20.7X/16.9X/14.0X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；全国化推进不及预期；产品结构高端化不及预期；省内市场竞争加剧。