事件：公司发布2021 年年度报告和2022 年一季报。2021 年，公司实现营收31.57 亿元，同比增长4.84%；归母净利润2.57 亿元，同比下降39.67%；基本每股收益2.45 元/股。其中，公司第4 季度单季实现营收8.7 亿元，同比下降12.08%；归母净利润-0.34 亿元，同比下降130.01%。2022Q1，公司实现营收4.91 亿元，同比增加3.46%；归母净利润0.55 亿元，同比增加67.48%；扣非净利润0.08 亿元，同比下降71.2%；基本每股收益0.53 元/股。

    　　原材料价格上涨，叠加销售结构变化，公司毛利率下行。2021 年，公司综合毛利率为29.1%，同比下降3.11%。其中，21Q4 单季毛利率为22.98%，同比下降7.03%，环比下降10.25%。22Q1 单季毛利率为24.91%，同比下降4.61%，环比增加1.94%。2021 年公司毛利率有所下滑，主要有以下两个原因：1）报告期内，公司原材料价格上涨，且产品售价有所降低，导致产品毛利率下行；2）销售结构出现变化，毛利较高的直营工程渠道收入占比下降。

    　　期间费用率同比增长，计提减值损失致盈利能力持续恶化。费用率方面，2021 年，公司期间费用率为15.54%，同比增加3.42%，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为8.35% / 3.14% / 0.21% /3.84%，分别同比变动2.45% / 0.27% / -0.03% / 0.73%。2022Q1，公司期间费用率为20.93%，同比增加0.23%，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为12.31% / 4.34% / 0.23% / 4.05%，分别同比变动1.01% / -0.70% / -0.1% / 0.02%。净利率方面，2021 年，公司净利率为8.19%，同比下降6.4%；22Q1 单季公司净利率为11.04%，同比增加3.86%，扣非净利率为1.69%，同比下降4.38%。2021 年及2022 年一季度，公司盈利能力大幅下降，主要是因为：公司对大型地产客户计提减值损失。

    　　持续贯彻全渠道全品类战略，综合实力不断增强。产品端来看，公司以夹板模压门、实木复合门为基础，向入户门、防火门、柜类等新产品拓展，报告期内，公司夹板模压门/实木复合门/柜类/其他产品分别实现营收19.32 / 5.99 / 2.15 / 1.66 亿元，分别同比变动7.88%/-24.04%/-3.62%/214.23%。渠道端来看，公司强化经销商招商力度，建立线上线下全渠道，并持续推动家装市场开拓，依托原有品牌、产品优势实现快速扩张，已在全国范围内拥有各类有效经销商13,000 余家，并全面入驻线上头部平台，报告期内，公司经销商渠道实现营收6.93 亿元，同比增长180.54%；公司不断拓展优质工程客户，并发展工程代理商渠道，控制大宗业务风险，报告期内，公司大宗渠道实现营收22.18 亿元，同比下降14.93%，其中工程/代理渠道分别实现营收16.31/5.04 亿元。

    　　投资建议：公司深耕制门行业，持续扩张品类，以工程业务为基础，向全渠道发展，零售业务表现亮眼，未来业绩成长可期，预计公司2022/ 23/ 24 年能够实现基本每股收益4.75 / 6.49 / 8.05 元/股，对应PE 为9X / 7X / 5X，维持“推荐”评级。

    风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。