公司发布2021 年年报及2022 年一季报：2021 年实现营业收入167.59 亿元，归母净利润7.91 亿元，扣非归母净利润7.18 亿元，同比分别增长14.92%、-25.51%、-29.77%；第四季度实现营业收入44.04 亿元，归母净利润-0.27 亿元，扣非归母净利润-0.42 亿元，同比分别增长7.67%、-820.02%、-518.03%。

    2022Q1 实现营业收入46.77 亿元，归母净利润3.84 亿元，扣非归母净利润3.96亿元，同比分别增长15.22%、12.82%、16.93%。

    收入环比持续增长，利润短期承压拐点可期。2021 年Q2 至2022 年Q1收入分别为39.96、43.00、44.04、46.77 亿元，维持环比提升趋势。利润端2021 年受新店亏损、医保系统切换、新租赁准则、百克生物和艾力思公允价值变动等多方因素影响短期承压，预计今年将出现改善。叠加去年低基数因素，我们预计今年收入和利润增速将出现拐点。

    扩张：2021 年新增2271 家门店。在集中度提升的行业背景下，公司坚持“深耕华南，布局全国”战略扩张布局，目前公司共拥有门店8469 家（含加盟店1058 家），覆盖15 省及直辖市。2021 年门店按计划稳步扩张，自建903+并购748+加盟620，2022 年Q1 自建88+并购102+加盟123。

    内功：精细化管理助力公司持续发展。坚持精品中药策略（2021 年中参药材收入+13.40%，毛利率+4.47%）、丰富自有品种（2021 年开发3956 个新品种，其中处方品种2005 个，DTP 品种1134 个），坚持发展自有物流等策略，加快数字化转型，多维度强化精细化会员管理能力（2021 年会员超6200 万）和人才队伍建设（建立培训、课程和师资三大体系。

    增量布局：处方外流布局上，截至2021 年公司共有院边店760 家（+28%）、DTP 药房133 家，公司作为两广龙头有望受益于双通道等政策利好；线上布局上，公司全面布局互联网业务（O2O+B2C），基本进驻全部头部O2O平台，O2O 送药服务已覆盖全国7240 家门店，覆盖门店上线率达到89%，2021 年线上业务同比+87%。

    盈利预测与投资建议：我们看好公司业绩持续恢复，完善全国门店布局，乘处方外流东风，预计2022-2024 年分别实现归母净利润10.66、12.78、15.24 亿元，对应PE18/15/13 倍，给予“审慎推荐-A”评级。

    风险提示：处方外流不达预期、药品降价大于预期、跨区域扩张不及预期、行业竞争加剧、商誉减值等风险。