报告导读

    　　2021Q1 收入端略超我们预期，CDMO 加速再次得到验证，维持对2021年业绩加速判断，维持“买入”评级。

    　　投资要点

    　　收入端略超我们预期，主业延续强劲增长

    　　2021Q1 业绩：实现收入、归母净利润和扣非后归母净利润49.50 亿（YOY55.31%）、15.00 亿（YOY 394.92%）和8.30 亿（YOY 120.92%），其中经调整Non-IFRS 归母净利润9.43 亿（YOY 63.6%），符合我们先前预期，显示公司主业经营强劲增长。公司Q1 季度收入绝对值创历史新高，显示公司整体仍然呈现加速趋势（2021Q1 收入环比增长4.9%），略超出我们预期。

    　　Q1 盈利能力再提升。2021Q1 毛利率37.10%，同比提升2.64pct（预计主要是小分子CDMO 和临床研究CRO/SMO 服务毛利率提升贡献较大），扣非净利率16.77%，同比增长4.97pct，主要得益于管理费用率持续优化（同比下降1.82pct）。公司2021Q1 经调整Non-IFRS 净利率为19.05%，同比增长0.98pct，显示主业整体经营质量持续提升趋势。

    　　CDMO 加速再次得到验证，维持对2021 年业绩加速判断我们维持对2021 年业绩加速判断，尤其是CDMO 业务和临床研究CRO/SMO 服务。

    　　1）CDMO 业务加速再次得到验证。公司小分子CDMO 业务收入16.95 亿（YOY 100%），新增169 个新分子类别，目前服务商业化项目28 个，III 期项目46 个。Non-IFRS 毛利率为43.5%，同比上升3.6pct（我们预计是规模化效应逐步体现带来毛利率提升），再次验证我们年报中对于小分子CDMO 业务进入加速期的判断。

    　　2）中国区实验室服务：收入25.63 亿（YOY 49%），其中安评收入同比增长114%，Q1 苏州新的动物房也投入使用，预计2021 年仍有望维持较快增长。

    　　3）美国区实验室服务：收入3.29 亿（YOY-15.3%），其中细胞和基因疗法CDMO 业务收入同比下降16%，医疗器械检测服务同比下降18%，预计主要还是疫情导致项目确认延迟，这也导致Non-IFRS 毛利率水平同比下降15.8pct。我们预计伴随着全球新冠疫情逐步得到有效控制后而逐步恢复，后续伴随着细胞和基因疗法CDMO 项目逐步进入BLA 和商业化阶段，预计将带来盈利能力快速提升。

    　　4）临床研究CRO/SMO 服务：收入3.59 亿（YOY56.8%），Non-IFRS 毛利率17.1%，同比上升5.3pct，主要得益于国内业务快速执行和交付，CDS 和SMO业务在手订单分别同比增长56%和47%，意味着全年仍有望继续保持高增长。

    　　盈利预测及估值

    　　考虑到2021Q1 公司归母净利润大幅增长394.92%，主要来自于投资收益和公允价值变动收益较大贡献，我们对公司归母净利润进行上调。我们预计2021-2023 年公司EPS 为1.67、2.18、2.82 元/股，2021 年4 月29 日收盘价对应2021年PE 为96 倍（对应2022 年PE 为74 倍）。参考公司行业中龙头地位以及公司CDMO 业务加速趋势，我们给予公司2021 年100-105 倍PE 对应合理市值为4067-4270 亿。我们预计2021 年公司经调整Non-IFRS 归母净利润有望达到48.13 亿，对应公司2021 年主业PE 为81 倍，仍处于相对低估位置，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　全球创新药研发投入景气度下滑风险；国际化拓展不顺造成业务下滑风险；各竞争风险；汇兑风险；公允价值波动带来的不确定性风险。