事件

    　　公司披露2021 年三季报：

    　　报告期内，公司实现收入179.94 亿元，同比增长5.32%；实现归母净利润47.08 亿元，同比增长2.98%。

    　　Q3 单季，公司实现收入50.62 亿元，同比增长3.11%；实现归母净利润13.55 亿元，同比增长2.75%。

    　　简评

    　　Q3 收入恢复正增长，市场动销逐渐修复

    　　公司今年经营整体压力较大，年度任务完成进度低于公司计划，但Q3 从趋势来看，较Q2 有所好转。分产品来看Q3 情况，酱油占比降至55.93%，同比增长2.23%，蚝油占比则提升至18.75%，同比增长5.05%，调味酱整体表现较弱，同比下降5.83%，占比降至9.42%。

    　　分地区来看，Q3 单季，公司南部地区（占比19.69%）业务恢复相对较好，同比增长7.79%，在东部（占比20.48%）、中部（占比21.97%）、西部（占比12.97%）表现平稳，同比分别增长2.69%、2.76%、3.77%，北部（占比24.90%）地区恢复相对较慢，同比下降3.42%。

    　　至20Q3 末，公司已经拥有经销商7403 家，与Q2 末经销商数量基本持平。公司在Q3 经销商开发有一定放缓，仅新增125 家，但也同时减少129 家经销商。

    　　盈利能力平稳，控费良好

    　　Q3 单季，公司毛利率37.91%，同比下降2.96pct，主要是由于成本压力带来。今年，酱油的主要成本大豆同比大幅上涨，进入Q3 以来，大豆价格较Q2 有一定回落，但也仍在高位。公司通过调控费用、技术升级来应对。Q3 公司费率基本呈现下降趋势，销售费率下降3.05pct 至6.71%，管理费率1.80%，提升0.32pct，研发费率基本稳定，为3.46%，微增0.02pct，财务费率则同比下降0.79pct。

    　　综合影响下，公司Q3 净利率基本稳定，为23.92%，同比微降0.14pct，在目前的成本压力下，表现出公司通过优秀的管理、技术升级，实现较强的稳定盈利能力。

    　　公司实施提价，静待未来盈利改善

    　　目前调味品主要压力仍是需求疲软，从公司合同负债来看，Q3 较Q2 同比增长20.26%，主要原因在于：①Q4调味品旺季，调味品整体动销环比会增加，因此合同负债增加；②公司宣布10 月25 日实施提价，在9 月末经销商已经有所预期，提前备货，经销商打款意愿相对较强。从当前市场趋势来看，动销逐渐在回暖，但局部疫情出现，也对恢复造成一定不利影响。但考虑公司已经实施提价，我们认为公司后面盈利将会持续好转。从竞争格局来看，调味品今年各企业压力较大，头部品牌优势相对凸显，持续看好公司发展。

    　　盈利预测：

    　　预计2021-2023 年公司实现收入242.60、283.16、327.80 亿元，实现归母净利润67.68、80.00、93.69 亿元，对应EPS 为1.61、1.90、2.22 元/股。

    　　风险提示：

    　　大豆等原材料价格上涨风险，市场竞争格局恶化风险，食品安全风险，物流情况持续恶化风险，渠道下沉效果不及预期等。