投资要点

    事件:公司2021 实现收入250.04 亿元,同比增长9.71%;实现归母净利润66.71 亿元,同比增长4.18%;实现扣非后归母净利润64.30 亿元,同比增长4.09%。其中2021Q4实现收入70.10 亿元,同比增长22.85%;实现归母净利润19.63 亿元,同比增长7.19%;实现扣非后归母净利润18.49 亿元,同比增长4.02%。

    2021 年困境中增长,成本上涨毛利率承压。2021 年受到新冠反复、需求疲软、社团冲击等多种不利因素影响,公司全年调味品收入为235.97 亿元,仍同比增长9.09%,2021Q4 收入环比前三季度加速,主要受益于提价驱动渠道备货增加;全年调味品毛利率同比下降3.73 个pct,主要系成本上涨所致。分产品看,2021 年酱油收入同比增长8.78%,销量同比增长8.44%,吨价同比增长0.31%,原材料上涨导致单位成本上涨8.83%,毛利率下降4.47 个pct;蚝油收入同比增长10.18%,销量同比增长11.46%,吨价同比增长-1.15%,单位成本持平,毛利率下降0.75 个pct;调味酱收入同比增长5.61%,销量同比增长5.19%,吨价同比增长0.40%,原材料上涨导致单位成本上涨8.81%,毛利率下降4.68 个pct;其他调味品收入增长13.37%,毛利率下降3.39 个pct。分地区看,2021 年公司东部、南部、中部、北部、西部收入分别增长7.47%、8.40%、14.03%、6.69%、9.34%。全年公司经销商净增加379 家至7430 家。

    费用率控制良好,缓解净利率压力。2021 年公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.56、-0.01、-0.03、-0.62 个pct 至5.43%、1.58%、3.09%、-2.34%。销售费用率下降主要系人工成本下降及广告费控制良好;财务费用率下降主要系利息收入增加。尽管成本上涨导致公司2021 年综合毛利率同比下降3.51 个pct 至38.66%,但费用率的下降缓解了净利率压力,全年净利率同比只下降1.44 个pct 至26.68%。

    2022 年稳中求进,彰显龙头抗风险能力。根据年报,公司2022 年计划营收目标为280 亿元,同比增长12%,利润目标为74.7 亿元,同比增长12%。一方面,在2022 年疫情反复存在较大不确定性的背景下,公司仍力求实现12%的稳健增长实属难得;另一方面,2022 年原材料及包材成本大幅上涨的环境下,公司计划全年净利率持平2021 年,体现出龙头降本增效的能力和信心。

    盈利预测:根据公司年报,考虑成本压力,我们调整盈利预测,预计公司2022-2024年收入分别为280.38、323.36、368.80 亿元,归母净利润分别为74.82、91.47、109.37 亿元(原2022-2023 年预测值为83.55、99.35 亿元),EPS 分别为1.78、2.17、2.60 元,对应PE 为51 倍、41 倍、35 倍,维持“买入”评级。

    风险提示事件:疫情扩散风险,食品安全风险,提价传导不及预期