事件：公司发布年报，2021 年公司实现营收250.04 亿元，同比增长9.71%；实现归母净利润66.71 亿元，同比增长4.18%。其中，单Q4 实现营业收入70.10 亿元，同比增长22.85%；实现归母净利润19.63 亿元，同比增长7.19%。

    　　营收逐季改善，Q4 提价效应显现。各季度营收同比+22%/-9%/+3%/+23%，环比持续改善。公司二季度动销偏弱，我们认为主要原因系：1）疫情反复；2）20 年疫情带来的居家囤货使得C 端需求放缓；3）社区团购新兴渠道的冲击；4）20 年渠道补货基数较高。下半年公司与社区团购进行合作，新兴渠道对公司的冲击有所缓解，叠加行业需求复苏，动销环比改善。另一方面，为应对原材料成本上涨压力，10 月公司上调部分产品出厂价，幅度在3%-7%，四季度伴随提价效应显现，收入增速较Q3 环比提升。

    　　三大核心品类保持稳定发展，新零售渠道成效显著。分产品看，公司酱油/调味酱/耗油实现营收142/27/45 亿元，同比+9%/ 6%/ 10%；酱油/调味酱/耗油的销量分别同比+8%/5%/11%，吨价分别同比+0.3 %/+0.4%/-1.2%。分区域看，东/南/中/北/西部区域同比增长7%/8%/ 14%/7%/9%，中西部市场继续保持增速领先。分渠道看，线下/线上同比+8%/85%，公司下半年积极应对社区团购冲击，加速在新零售渠道的布局，加强了对社区团购、时达到家平台、各大平台电商的深度合作。此外，公司不断推动渠道的裂变和下沉，2021 年公司经销商7430 家，同比增加379 家。

    　　成本压力下，公司利润短期承压。包材、大豆等原材料价格持续上涨，使得公司毛利率仍然承压，公司21 年实现毛利率39%，同比下降3.5pcts，酱油/调味酱/耗油毛利率同比减少4.5/4.7/0.8pcts。公司21 年销售/管理/研发费用率分别为5.43%/1.58%/3.09%，同比变动-0.56/-0.01/-0.03pct，费用率有所下降。全年实现净利率26.68%，同比减少1.44pcts。展望22 年，公司原材料成本压力仍存，但在提价效应以及公司自身降本增效的背景下，盈利能力有望维持平稳水平。

    　　C 端竞争优势持续强化，公司综合竞争力不断领先。展望22 年，公司计划营业收入目标为280 亿元，利润目标为74.7 亿元，即计划实现营收/利润同比增长11.98%/11.98%，预计维持2021 年净利率水平，彰显信心。在20和21 年餐饮承压背景下，公司仍能保持稳定增长，我们判断系公司强化C端市场布局和开拓，C 端竞争力持续提升。同时，公司已基本完成对全国生产基地的布局，并加快多基地的产能释放，目前公司整体产能利用率依然保持在 95%以上水平，产能的释放也为公司长期稳定发展提供保障。

    　　盈利预测：根据公司22 年目标指引以及当前原材料成本仍处于高位，调整盈利预测，预计公司 22-24 年实现营收 289/336/390 亿元， 同比增长15.67%/16.26%/16.04% （ 22/23 年前值18.5%/17.4% ）， 实现净利润75.15/93.50/112.13 亿元， 同比增长 13%/24%/20% （ 22-23 年前值19.68%/19.06%），EPS 分别为 1.78/2.22/2.66 元，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行风险；食品安全风险；新冠疫情风险；成本持续上涨风险