事件：海天味业发布2021 年年报。报告期内，公司实现营收/归母净利润250.04/66.71 亿元，同比+9.71%/+4.18%；其中21Q4 实现营业收入/归母净利润70.10/19.63 亿元，同比+22.85%/+7.19%。

    　　收入略超预期，线上快速增长。1）分产品看，酱油/调味酱/蚝油21 年分别实现营收141.9/26.7/45.3 亿元，同比+8.8%/ +5.6%/+10.2%。酱油/调味酱/蚝油收入的增长主要来自销量的贡献，单价与上年相比基本持平。2）分地区看，西部/东部/中部/南部/北部区域实现营业收入29.4/48.2/53.1/44.7/ 60.6 亿元，同比+9.3%/+7.5%/+14.0%/+8.4%/+6.7%。截至2021 年底，公司共有7430 家经销商，较2020 年底增加379 家，其中东部地区经销商净增加数量最多为98 家。3）分渠道看，线下渠道收入228.9 亿元，同比+7.7%；线上渠道收入7.0 亿元，同比+85.2%。线上收入实现较快增长，主要系公司在21 年下半年加速在新零售渠道的布局和发展并初显成效。单看四季度，公司收入表现超预期，增长环比显著提速。主要是由于提价后经销商积极备货，以及春节备货的拉动。

    　　受原材料成本上涨影响，毛利率下滑。（1）2021 年毛利率为38.66%，同比-3.51pcts，毛利率下滑主要受原材料价格上涨影响。（2）2021 年公司销售费用率分别为5.43%，同比-0.56pcts。（3）2021 年公司管理费用率为1.58%，同比-0.01pcts。（3）综合来看，2021 年公司销售净利率为26.68%，同比-1.44pcts。

    　　提价顺利传导，春节动销稳健。海天于21 年10 月发布价格调整公告，当前已顺利完成终端价格落地工作。虽然渠道调研反馈终端库存处于偏高水平，但提价后渠道利润增厚、动力增加，叠加需求逐步改善，库存问题有望逐步缓解。从中长期角度看，公司子品类投资加快，并推动了分品类的事业部考核，品类发展更具活力。在巩固核心品类优势地位的同时，公司积极推进产品创新和品类延伸，向平台型企业进军，有望进一步打开中长期发展空间。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到疫情反复，终端需求恢复还具有不确定性，我们下调海天味业2022-2023 年EPS 预测分别至1.77/2.07 元（较前次下调7.7%/9.1%），引入2024 年EPS 预测为2.39 元，当前股价对应2022-24 年PE分别为50x/43x/37x，看好提价所带来的积极意义，维持“买入”评级。建议重点跟踪海天的渠道库存及经营变化情况，对整体行业有重要指示意义。

    　　风险提示：原材料成本上涨幅度高于预期；食品安全问题；品类拓展不及预期。