核心观点

    公司公布2022 年一季报：海天2022Q1 实现营收72.1 亿元，同比+0.7%；实现归母净利18.3 亿元，同比-6.4%；实现扣非归母净利17.9 亿，同比-5.5%。

    高基数+疫情反复致收入增长放缓。1Q22 收入放缓主要系前期高基数+部分区域疫情反复，餐饮渠道销售承压明显。分产品来看，酱油/调味酱/蚝油/其他产品收入分别同比-0.5%/-8.6%/-3.2%/+9.7%,其他产品增长较快主要系料酒/醋等新品放量；分区域看，东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+5.6%/+6.0%/-9.3%/+0.4%/-7.3%，东部、南部仍能实现正增长；分渠道看，1Q22 线上收入同比+202.2%，主要系疫情催化下电商和社区团购渠道放量。

    成本上行，盈利承压。1Q22 公司毛利率同比下滑2.8pct 至38.2%，主要系大豆、白砂糖等核心原材料价格大幅上涨所致，而考虑到21Q3-Q4 原材料价格未出现进一步上涨以及公司采购与生产的时滞，毛利率环比4Q22 基本持平，也符合我们前期的判断。但由于1Q22 原材料价格出现进一步上涨，下半年公司毛利率或将继续承压。1Q22 公司销售/管理/研发费用率分别同比-0.27/+0.20/-0.36pct，销售及研发费用率有所降低。在以上因素共同影响下，1Q22 公司净利率同比下滑1.9pct 至25.4%，环比下滑2.6pct。

    海天竞争优势依旧显著，降本增效将助力份额逆势提升。2021 年在行业整体需求疲软的背景下，海天仍实现稳健增长体现公司极强的经营韧性。虽然疫情阻碍了需求恢复及成本持续上涨导致调味品行业景气度下行及公司1Q22业绩承压，但海天龙头地位和竞争优势依旧明显，行业下行周期时抗风险能力差的中小企业将加速出清。公司层面，面对外界环境的变化，龙头海天内部也发出“逆境搏杀”的号召，全体员工眼光朝内、刀刃向己，公司也在不断调整产品、品牌及渠道策略，未来将继续通过加快市场转型、降本增效、加强研发和推广等方式，进一步挤压竞品份额，市占率有望逆势提升。

    风险提示：竞争格局加剧、原材料成本大幅上涨、消费需求疲软等。

    投资建议：竞争优势显著，静待需求与成本拐点出现，维持“买入”评级。

    考虑到1Q22 疫情反复及原材料成本大幅上行，我们下调此前盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润72.6/92.7/111.6 亿元（前次为75.0/96.0/115.2亿元），同比增长9%/28%/20%；当前股价对应PE 分别为58/45/38x。我们认为，海天短期受疫情扰动及成本上涨经营有所承压，但公司竞争优势依然突出，中长期份额提升趋势确定，维持“买入”评级。