首次覆盖

    　　投资亮点

    　　首次覆盖得邦照明（603303）给予跑赢行业评级，目标价19.00 元，对应25.0x 2022e P/E 和 20.1x 2023e P/E。理由如下：

    　　传统通用照明外销业务优势显著：LED 时代中国照明产业集群优势明显、竞争力提升，目前中国照明电器全球市占率已超50%。疫情后中国照明供应链快速恢复，2021 年中国照明电器出口额约4100 亿元，同比+14.2%，2016-2021 年CAGR 为12.1%，高于国内市场增速。公司作为出口头部厂商，出口规模及产能布局均处行业第一梯队，2021 年外销收入41 亿元，与飞利浦、松下等国际客户深入合作，在客户资源、制造效率等方面优势明显。但目前照明行业集中度较低，我们预计持续的海运及成本压力或将加速中小厂商出清，竞争格局有望逐步改善。

    　　内销商照业务改善盈利能力：商用照明业务发展空间更大，且在定制化、系统化及服务质量等方面较民用照明要求更高，故产品附加值及毛利率较高。公司目前商照业务以道路/景观/商业照明为主，体量仍较小，2021年收入占比5.2%，但毛利率领先民用照明业务约3.0ppt，我们预计商照业务的发展或将对公司利润改善做出贡献。

    　　车载业务开拓第二增长曲线：汽车照明智能化趋势下，公司通过与松下合作生产LDM 车灯控制器切入汽车电子，又陆续拓展BMS 等品类，产品矩阵不断完善。2021 年车载业务营收2.81 亿元，同比+191%，大幅快于主业，年报披露现有平台型车载控制器定点和车用照明项目预计订单约30 亿元，项目周期5-10 年。我们认为公司有望借助与保时捷、松下等的合作进入高景气的汽车电子产业，车载业务有望驱动营收增长。

    　　我们与市场的最大不同？市场认为公司通用照明业务成长性较差、盈利能力较低，我们认为公司具备较强的制造和规模优势，人均创利行业领先，且商照业务的开拓、原材料价格回落也将助力公司盈利能力的提升。

    　　潜在催化剂：公司业绩增长优于行业表现，车载业务发展超预期。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2022-2023 年EPS 分别为0.76 元、0.94 元，CAGR 为17.3%（2021-2023），当前股价对应2022/23 年20.3/ 16.3 倍PE。公司作为全球优质的照明制造龙头，与海外核心大客户保持紧密合作，同时将发挥照明解决方案能力、布局国内商照业务，此外进军车载业务，我们预计将为公司带来第二增长曲线。我们看好公司长期发展，首次覆盖给予跑赢行业评级，目标价19.00 元，对应2022/23 年25.0/20.1 倍PE，约有23%涨幅空间。

    　　风险

    　　原材料价格波动风险，车载业务不及预期，商照业务应收账款减值风险。