事件描述

    天味食品2020 年营业总收入23.65 亿元（+36.9%）；归母净利润3.64 亿元（+22.66%），扣非后归母净利润3.09 亿元（+18.68%）。 单四季度营业总收入8.4 亿元（+29.31%）；归母净利润4410.89 万元（-56.54%），扣非后归母净利润1302.37 万元（-85.68%）。

    事件评论

    火锅保持高速增长，川调增长放缓，餐调渠道仍在修复中：2020 年公司的主要品类中，火锅底料实现收入12.2 亿元，同比增长49.53%，Q4 保持高速增长，增速达48.93%）；川菜调料实现收入9.48 亿元，同比增长24.16%，其中Q4 下滑9%，川菜调料的增长慢于整体预计主要系疫情期间居民消费水产品的偏好降低，同时公司的营销资源更向火锅类新品倾斜，导致鱼调料的增长相对较慢；香肠腊肉调料实现收入1.00 亿元，增长153.09%，已恢复至2018 年85%的规模；基于渠道看，经销渠道全年收入增长达40.16%，快于整体，主要系去年公司积极的渠道扩张，截至年末公司的经销商数量达到3001 家，同比2019 年末增长146%，增幅较大的区域是华南、华北、华东；餐调渠道仍在恢复进程中，全年下滑14.98%，Q4 下滑13.67%，进入2021 年伴随餐饮修复，公司的餐调也有望扭转颓势。

    价增驱动毛利率改善明显，品牌营销投放加码。2020 年归母净利率下滑1.79pct至15.4%，其中毛利率提升4.21pct 至41.49%，主要系公司主力产品的价格上行（火锅类均价提升4.5%，川菜类均价提升23.4%），均价的涨幅均高于相应产品的吨均成本涨幅，公司归母净利率的下降主要系公司下半年以来品牌营销的投放加码（全年广告费用率同比提升4.5pct），开拓新渠道、推广新产品也带动促销费用增加（全年促销费用率同比提升1.8pct）；股权激励产生股份支付费用也使得去年管理费用率增加0.7pct。公司处于渠道加速扩张、品牌张力形成的战略发展阶段，营销费用的增加是必要且前置的，预计中短期仍将维持较高的广告费用率。

    开启二次创业，品牌张力先行，组织架构优化：2021 年是公司“二次创业”五年战略规划的第二年，计划营收增长不低于30%，净利润增长不低于15%。公司坚持“好人家”、“大红袍”双品牌驱动，零售、餐饮、电商事业部齐头并进。构建“战略市场中心”，引领战略、品牌、营销和产品创新，全面实现业务的数字化转型，生产自动化、智能化，提升管理运营效率，预计2021 年、2022 年公司的EPS 分别为0.72/0.97 元，对应PE 估值66/49 倍，维持买入评级。

    风险提示

    1. 产品升级不达预期；成本大幅波动；

    2. 行业竞争加剧等。