事件：天味食品发布2021 年半年度报告，2021H1 实现营业收入10.17 亿元、yoy+10.62%，归母净利润7564 万元、yoy-62.12%。其中2021Q2 实现营业收入4.95 亿元、yoy-15.41%，归母净利润-452 万元、yoy-103.68%。

    　　底料&复调表现欠佳，华北地区逆势增长。分产品看：Q2 火锅底料/中式菜品调料/鸡精/香辣酱分别实现收入1.84/2.87/0.12/0.11 亿元，yoy-24.9%/-8.2%/-2.5%/+ 22.8%。分区域看：各市场表现分化，Q2 华北/华中地区实现逆势增长，yoy+14.8%/+2.1%；其余地区收入均有所下滑，东北/西南/华南/西北/华东yoy-47.1%/-25.8%/-21.5%/-20.3%/-15.7%。截至21Q2，公司在全国拥有3386家经销商，单季度净增202 家，其中华东/西南/华北地区分别净增45/36/32 家。

    　　分渠道看：定制餐调/外贸渠道在低基数下实现较快增长，yoy+289.8%/+13.9%。

    　　电商/经销商/直营电商渠道表现不佳，yoy-47.5%/-25.1%/-4.4%。

    　　促销力度加大影响毛利率，营销费用投放拖累净利润。Q2 公司毛利率为30.7%，yoy-12.9 Pcts，主要由于：1）公司Q2 加大产品促销力度，通过搭赠消化库存，导致成本增加；2）产品结构发生变化，低毛利定制餐调业务占比提升；3）油脂等原材料采购价格上涨。Q2 销售费用率为28.7%，yoy+12.8Pcts，主要由于：

    　　1）公司加码营销投入，旗下品牌“好人家”赞助音乐综艺《为歌而赞》，并聘请节目嘉宾周笔畅出任品牌大使，致使H1 广告费用率yoy+5.5Pcts；2）促销费用增加，致使市场费用率yoy+0.8Pct。管理费用率为4.8%，yoy+1.1Pcts。

    　　综合来看，Q2 净利润承压，净利率为-0.9%，yoy-21.9Pcts。

    　　推进品牌建设，调整组织架构，激励计划助力中长期发展。公司持续加强品牌建设，通过聘请代言人等方式提高品牌知名度，预计今年广告费用投放将继续增加。

    　　同时，公司H1 对组织架构进行调整，撤销零售事业部，设立好人家事业部和大红袍事业部，并将电商事业部调整为新零售事业部。此外，公司7 月公告了股票期权与限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予2 万份股票期权以及208 万股限制性股票，激励对象涵盖140 名中层管理人员。解锁条件为：以2020年营业收入为基数，2021-2022 年营业收入增长率不低于24%/55%。本次激励计划有利于绑定核心骨干利益，助力公司中长期稳定发展。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到公司渠道压力较大，全年促销费用&广告投放费用增加，需求恢复仍需时间，我们下调天味食品2021-2023 年净利润预测分别为3.16/4.19/5.18 亿元（较前次下调26%/20%/22%）。维持“增持”评级。

    　　风险提示：产品动销不及预期；原材料价格波动风险；食品安全风险。