事件：天味食品发布2021 年第三季度报告，2021Q1-Q3 实现营业收入13.97亿元、yoy-8.35%，归母净利润8016 万元、yoy-74.96%。其中2021Q3 实现营业收入3.81 亿元、yoy-37.12%，归母净利润452 万元、yoy-96.25%。

    主营业务增长乏力，渠道深化仍在持续。分产品看：Q3 除香肠腊肉调料收入在低基数下实现快速增长外，其余品类均表现不佳，其中火锅调料/中式菜品调料/鸡精/香辣酱分别实现收入1.53 亿/1.67 亿/413 万/621 万，yoy-55.9%/-27.6%/-63.2%/-35.8%。分区域看：Q3 华东地区收入实现正向增长，yoy+3.6%；其余地区收入均有所下滑，西南/华中/西北/华北/东北/华南yoy-16.0%/-65.9%/-8.6%/-99.2%/-74.7%/-47.4%。截至21Q3，公司在全国拥有3563 家经销商，单季度净增177 家，其中西南/华东/华北地区分别净增41/32/28 家。分渠道看：各渠道收入均增长乏力，经销商/定制餐调/电商/直营商超/外贸yoy-41.6%/-10.0%/ -5.4%/-69.6%/-15.3%。

    促销收窄提升毛利率，净利润仍有一定压力。Q3 公司毛利率为33.5%，yoy-10.3pct，环比Q2+2.9pct，毛利率同比下滑原因包括公司通过搭赠促销来消化库存、低毛利定制餐调业务占比提升，环比回升主要由于搭赠促销力度逐步收窄。Q3销售费用率为23.8%，yoy+6.1pct，环比Q2-4.9pct，由于公司加码营销投放，销售费用率同比上升，但季度间广告投放的节奏有所调整，致使销售费用率环比略有下滑。管理费用率为6.0%，yoy+2.3pct，环比Q2+1.2pct。综合来看，Q3净利率为1.2%，yoy-18.7pct，环比Q2+2.1pct，净利润仍面临一定压力。

    多措并举应对压力，期待调整成效显现。Q3 公司业绩承压，终端需求复苏较弱，目前库存压力仍然较大，建议关注Q4 动销边际改善情况。面对经营压力，公司在多个方面进行调整。产品方面，公司严格遵循以销定产的模式，确保产品新鲜度，同时在新品上市前进行细致的市场调研，以提高上新成功率。营销方面，预计减少头部卫视广告等空中广告投放，未来会将资源倾斜于贴近消费者的营销场景。渠道方面，对于线上渠道，开发针对性产品，区隔线上线下产品，保持线下价盘稳定，对于定制餐调渠道，公司将以餐饮连锁店为切入点，集中精力对接餐饮头部企业，期待公司调整成效显现。

    盈利预测、估值与评级：考虑到公司渠道仍然压力较大，需求恢复仍需时间，我们下调天味食品2021-2023 年净利润预测分别为1.79/3.01/3.97 亿元（较前次下调43%/28%/23%）。维持“增持”评级，建议关注Q4 动销边际恢复情况。

    风险提示：产品动销不及预期；原材料价格波动风险；食品安全风险。