事件描述

    天味食品披露2021 年三季报，前三季度营业总收入13.97 亿元（-8.35%）；归母净利润8015.85 万元（-74.96%），扣非净利润6356.82 万元（-78.51%）。单Q3 营业总收入3.81 亿元（-37.12%）；归母净利润452.09 万元（-96.25%），扣非净利润201.67 万元（-98.25%）。

    事件评论

    需求疲软，渠道分流，短期增长承压。分品类看1~9 月的营收，火锅调料为5.87亿元，下滑19.36%，其中Q3 下滑55.87%；中式复合为6.94 亿元，下滑3.52%，其中Q3 下滑27.57%；香肠腊肉调料0.64 亿元，增长近33 倍，其中Q3 增长超300 倍，主要系该品类历来多在Q4 销售，或受猪肉价格低位运行催化，香肠制作的需求前移；火锅和中式复合调料的销售下滑，预计仍然系需求端疲软所致。分渠道看1~9 月的营收，经销商11.1 亿元，下滑15.34%，其中Q3 下滑41.61%；定制餐调1.76 亿元，增长97.04%，其中Q3 下滑9.97%；电商0.84 亿元，下滑8.92%，其中Q3 下滑5.44%。经销商及直营商超渠道下滑较多，预计也系社团渠道等对消费需求造成分流所致。

    成本压力已过拐点，品牌投放收敛，盈利能力环比改善，但同比仍有压力。前三季度归母净利率下滑15.26pct 至5.74%（单Q3 归母净利率下滑18.7pct 至1.19%，环比Q2 扭亏），其中毛利率下降8.9pct 至34.06%（单Q3 毛利率-10.33pct 至33.51%，环比Q2 提升2.86pct），毛利率同比下降预计仍系多因素影响：①部分原材料成本压力；②促销投入同比增加；③低毛利的餐调业务占比提升；而期间费用率+7.33pct 至27.26%（单Q3 期间费用率增加8.84pct 至30.8%，环比Q2 下降1.51pct，其中销售费用率环比Q2 下降4.89pct）。公司在Q3 积极实施成本管控、费用压缩，盈利能力环比Q2 有所改善，但受制于需求疲软、竞争加剧以及成本上涨，同比来看盈利仍有压力。

    经历行业需求疲软叠加竞争加剧的阵痛期，长期仍可看好公司先发优势。今年以来，在复合调料C 端需求放缓，小品牌通过社团等渠道切入市场的背景下，公司短期业绩压力剧增，但便捷化、功能化、健康化仍会是调味品消费升级的主要方向，行业阵痛期终会过去。未来随着需求端的逐步复苏，公司业绩仍有望进入良性改善通道。预计公司2021/2022 年EPS 分别为0.20/0.39 元，对应PE 估值为124/64 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1. 餐饮需求不达预期；成本大幅波动；

    2. 行业竞争加剧等。