事件：公司发布2 021年三季报，公司前三季度实现营收13.97亿元，同比下降8.35%；归母净利润0.80 亿元，同比下降74.96%；扣非归母净利0.65 亿元，同比下降78.51%，EPS 为0.11 元。单2021Q3 公司实现营收3.81 亿元，同比下降37.12%；归母净利润452.09 万元，同比下降96.25%；扣非归母净利润201.67 万元，同比下降98.25%。

    　　点评：高基数影响尚待缓解，农贸渠道恢复偏缓。2021Q3 营收继续受高基数影响，目前公司聚焦拓宽渠道和消化库存，为后续基数影响消除后的增长奠定基础。分产品看，中式菜品调料/火锅调料实现营收1.67/1.53亿元，同比下降27.57%/55.87%，预计炒菜调料新品增量抵充中式调料的基数影响；香肠腊肉调料营收回升至0.58 亿元，主要系季节性销售。分销售模式看，经销商/定制餐调/电商分别营收2.96/0.55/0.25 亿元，同比下降41.61%/9.97%/5.44%，其中农贸流通端受经济景气度下降的影响较大，公司三季度极大餐饮端投入，餐调波动相对较小。分地区看，华东/西南/华中/华北分别实现营收1.49/1.15/0.46/0.37 亿元，同比变化3.61%/-15.99%/-65.87%/-8.63%，华东地区受益于KA 渠道回暖率先恢复增长。

    　　截至2021Q3 末公司经销商共3563 名，单三季度净增177 名。

    　　终端费用投入压低利润，净利企稳静待回升。2021Q3 归母净利润由负转正，盈利逐步企稳；毛利率33.51%，同比降低10.33pct，公司为消化渠道库存，加大终端临期产品促销力度，同时原材料价格上升和会计费用调整导致成本上行，多重因素共同压低毛利率；2021Q3 期间费用率30.8%，同比提高8.84pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为23.82%/6.05%/2.02%/-1.08%，同比变化6.05/2.3/0.68/-0.19pct，主要系增速趋缓后规模效应减弱。三季度公司加大终端产品体验的费用投放，并在降价促销结束后转向使用买赠推动销售，导致销售费用率上行。目前调味品行业存在提价预期，预计公司也将跟进利用四季度销售旺季推动增长并提振利润率。

    　　盈利预测：公司持续聚焦终端动销消化库存，静待基数回归正常后拐点出现，我们调整盈利预测及目标价，预计2021-2023 年EPS 为0.21、0.38、0.43 元，对应PE 分别为113X、64X、55X。维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，盈利预测不及预期