投资要点

    公司发布三季报，业绩超预期：2022 年前三季度公司营业收入19.1 亿元，yoy+36.6%，归母净利润2.44 亿元，yoy+205%，扣非归母净利润2.16 亿元，yoy+240%。单三季度公司营业收入6.95 亿元，yoy+82%，归母净利润0.78亿元，yoy+1629%，扣非归母净利润0.7 亿元，yoy+3362%。

    费用投放多元化，买赠力度减小，单Q3 盈利能力继续改善：22 Q3 公司毛利率32.67%，同比-0.85pct。公司主要原材料油脂、辣椒等价格有涨有跌，促销对毛利率影响较大。今年以来行业格局优化，中小品牌出清，公司减少买赠促销，增加终端品牌建设投放，费用投放效率提升，毛利率维持稳定下销售费用率收缩，22Q3 公司销售/管理/财务费用率分别为12.6%/6.3%/-0.4%，同比-11.2/+0.2/+0.67pct。毛销差改善下盈利能力持续提升，前三季度公司归母净利率12.8%，同比+7pct，单Q3 归母净利率11.26%，同比+10.1pct。

    低基数下火锅底料高增，冬调接力小龙虾成为增长源：22Q3 火锅底料和冬调逐步进入旺季，低基数（去年同期清理渠道库存）下实现高增，22Q3 火锅底料收入3.19 亿元，同比+108%，前三季度同比+36%。22Q3 冬调实现收入1.32 亿元，同比+126%，我们认为冬调接力小龙虾成为增长动力主因品类外埠市场扩张和7 月开始前置铺货。中调22Q3 收入2.31 亿元，同比+39%，前三季度同比+28%，单三季度同比加速或因酸菜鱼调料动销较好。

    持续推进优商政策，经销商渠道高增，定制餐调恢复增长，基地市场韧性较强：22Q3 公司经销商渠道收入5.59 亿元，同比+89%，前三季度同比+40%。

    我们认为经销渠道高增主因今年公司推进优商政策，帮扶没有窜货、粘性强的大经销商进行渠道下沉，经销商队伍质量提升。截止到22Q3 末公司共有经销商3362 家，较年初减少47 家，目前渠道库存1.5 个月，环比上半年持平，库存良性。22Q3 定制餐调渠道收入7600 万元，同比+38%，开始恢复增长。前三季度公司西南/华中/华东地区分别同比+33%/36%/31%，其中22Q3 基地市场西南地区同比+57%，在7-8 月疫情和限电限产扰动下保持高速增长，韧性较强。

    盈利预测与投资评级：四季度为公司传统销售旺季，我们认为公司全年销售目标有望提前达成，上调公司22-24 年收入预期至27/33/39 亿元（此前预期为25/31/37 亿元），同比+33%/20%/20%，上调归母净利润预期至3.63/4.69/6.11 亿元（此前预期为3.47/4.5/5.71 亿元），同比+97%/29%/30%，对应PE 分别为53/41/32x，维持“买入”评级。

    风险提示：竞争格局恶化，原材料价格大幅上涨，疫情反复