事件：公司公布2023 年三季报，23Q1-3 实现收入22.34 亿元，同比+17.04%；归母净利润3.20 亿元，同比+31.16%；扣非归母净利润2.81 亿元，同比+30.11%。其中23Q3 实现收入8.08 亿元，同比+16.39%；归母净利润1.13 亿元，同比+44.06%；扣非归母净利润1.03 亿元，同比+47.64%。

    　　旺季来临，中式调料、冬调表现亮眼

    　　公司23Q3 实现营收8.08 亿元，同比+16.39%，我们预计主业同比约增长10-11%。分产品看，23Q3 火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱分别实现营收3.0/3.3/1.6/0.07/0.1 亿元，同比-5.9%/+41.2%/17.7%/438.0%/48.4%。公司Q3 调整销售节奏，资源主要供给冬调和老坛酸菜鱼等，同时对新品厚火锅和零添加不辣汤底料进行资源倾斜，促进冬调和中式菜品调料加速放量，我们预计Q4 火锅底料有望随旺季铺货加快增长。分渠道看，23Q3 经销商/定制餐调/电商分别实现营收6.1/0.9/0.9 亿元，同比+8.4%/16.4%/91.0%，冬调及底料旺季到来，经销商渠道加紧备货进度（23Q3 合同负债环比+76%，经销商打款较为积极），实现稳健增长，定增餐调延续增长势头，食萃拉动电商业务加快增长，23Q3 环比减少20 个经销商至3285个，渠道质量不断优化。

    　　毛利率同比+5.4pct，盈利弹性加速释放

    　　23Q3 公司实现毛利率38.1%，同比+5.4pct，环比+6.9pct，主要系1）高毛利的C 端业务占比回升，低毛利定制餐调业务占比下降；2）相比去年搭赠促销力度有所收窄；3）原材料采购价逐步下行。23Q3 销售/管理/研发费用率分别为15.6%/5.9%/ 1.1%，同比+2.9/-0.3pct/持平，销售费用率增长主要系推广新品加大广告费用投放，综合实现归母净利率13.9%，同比+2.7pct，盈利弹性加速释放。

    　　渠道产品双路并进，延续高景气

    　　23 年以来，面对C 端消费疲软、需求不足，公司继续强化“优商扶商”的经销商分级运营模式，同时把掌控终端作为业务拓展的抓手，在品牌推广和渠道建设方面投入更加高效，在Q3 旺季迎来C 端业务反弹。同时食萃补齐中小B 客户的线上渠道的短板，公司将具备服务包括从单店到大型连锁餐饮在内的所有B 端客户的能力，规模效应下产品研发及渠道铺设能力不断提升。我们认为全年收入/净利润目标增长不低于20%的目标有望顺利达成，同时公司作为复调赛道龙头有望充分受益于行业景气度抬升，建议持续关注。

    　　投资建议：

    　　我们预计公司2023-2025 年的收入分别为32.8/40.1/48.4 亿元，净利润分别为4.5/5.7/7.0 亿元，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为18.59 元，相当于2024 年35x 的动态市盈率。

    　　风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；食品安全等