2023Q3 公司收入表现符合我们预期，中式复调及冬调增长表现较好，盈利能力在毛利率大幅提升下实现同比改善。Q4 为复调传统旺季，公司提前推出多款产品积极布局，猪价处低位亦利好冬调起量，有望在内生&食萃并表带动下实现收入增长提速，顺利完成业绩目标。维持“增持”评级。

    2023Q1-3 收入/净利润同增17.0%/31.2%，Q3 利润表现略超预期。2023Q1-3公司实现收入22.3 亿元、同比+17.0%，归母净利润3.2 亿元、同比+31.2%；扣非归母净利润2.8 亿元、同比+30.1%。其中2023Q3 实现收入8.1 亿元、同比+16.4%，归母净利润1.1 亿元、同比+44.1%；扣非归母净利润1.0 亿元、同比+47.6%，Q3 整体收入表现符合我们预期，利润表现略超预期，剔除并表食萃食品影响后（2023Q3 收入/归母净利润贡献约4000/550 万元），我们测算Q3 收入/归母净利润同增约10.6%/44.1%。

    并购食萃带动电商及中式菜品调料高增，猪价处低位利好冬调起量。分产品，2023Q1-3，火锅底料实现收入8.5 亿元、同比+6.0%（Q3 同比-5.9%），主要系7-8 月份终端需求较为平淡、公司也未在淡季进行重点推广；中式菜品调料实现收入11.2 亿元、同比+26.2%（Q3 同比+41.2%），剔除食萃并表影响后我们测算Q3 同增约24%，表现亮眼；香肠腊肉调料实现收入1.8 亿元、同比+31.1%（Q3 同比+17.7%），主要系今年以来猪价保持低位。剩余产品中，2023Q1-3鸡精鸡粉/ 香辣酱/ 其他产品实现收入3394/2805/1495 万元、同比+438.0%/+48.4%/+5.8%（Q3 同比+438.0%/+48.4%/+5.8%）。分渠道看，2023Q1-3，经销渠道实现收入17.1 亿元、同比+9.8%（Q3 同比+8.4%）；定制餐调实现收入2.2 亿元、同比+23.3%（Q3 同比+16.4%），延续复苏趋势；电商实现收入2.3 亿元、同比+102.8%（Q3 同比+91.0%），主要系食萃并表带动。2023Q3 末公司经销商数量环比Q2 末净增109 名至3414 家。分区域看，2023Q1-3 西南实现收入6.8 亿元、同增32.6%（Q3 同增43.7%）；华东实现收入5.4 亿元、同增11.9%（Q3 同增7.7%）；华中实现收入3.7 亿元、同增14.5%（Q3 同增6.5%）；其他区域合计收入6.4 亿元、同增8.2%（Q3 同增3.8%）。

    多因共同促进毛利率大幅提升，费用投放有所加大，盈利能力同比提升。

    2023Q1-3 公司毛利率同增1.4Pcts（Q3 同增5.4Pcts），Q3 毛利率提升主要原因包括：1）毛利率较高的冬调产品、不辣汤产品占比提升；2）冬调等产品搭赠力度同比减少；3）油脂等原材料成本下降。费用率方面，2023Q1-3，公司销售费用率同减0.2Pct（Q3 同增2.9Pcts），Q3 销售费用率有所增加主要系市场、广告费用投入有所加大；管理费用率1.4Pcts（Q3 同比-0.3Pct）；研发费用率同比持平（Q3 持平）。此外，2023Q1-3 投资收益增加2633 万元（Q3增加564 万元）。综合导致2023Q1-3 归母净利率同比+1.5Pcts 至14.3%（Q3同比+2.7Pcts 至13.9%）。

    期待Q4 旺季增长提速完成目标，回购股份彰显信心。公司2023 年前三季度表现整体符合我们预期，公司也在积极布局应对Q4 复调传统旺季：火锅底料方面，公司9 月推出升级版第三代“厚火锅底料”、零添加不辣汤等产品，市场反馈较好；中式复调在内生和食萃食品的带动下望延续较高增长；香肠腊肉调料则在猪价处低位下继续保持较好表现。结合公司“优商扶商”策略持续推进显效，公司Q4 有望实现增长提速，顺利完成收入/净利润均不低于20%的增长目标。

    此外， 公司宣布以集中竞价方式回购200 万-400 万股股份（ 占股本0.19%~0.38%）用以实施股权激励计划或员工持股计划，亦彰显管理层对公司中长期发展的信心。

    风险因素：行业需求复苏不及预期；公司新品表现不及预期；公司渠道扩张不及预期；行业竞争大幅加剧；原材料价格大幅波动等风险。

    投资建议：维持公司2023-2025 年EPS 预测为0.41/0.53/0.63 元。参考可比公司海天味业/中炬高新现价对应2024 年PE 29/32 倍（wind 一致预期），以及公司较好的成长性，给予公司2024 年32 倍PE，对应目标价17 元，维持“增持”评级。