事件。公司发布2023 年三季报：23Q1-3 公司实现营业总收入22.34 亿元，同比+17.0%，归母净利润3.20 亿元，同比+31.2%，其中Q3 单季实现营业总收入8.08 亿元，同比+16.4%，归母净利润1.13 亿元，同比+44.1%。

    中式复调收入高增，大本营市场表现良好。分产品：23Q3 中式菜调收入高速增长，同比+41.2%至3.26 亿元，我们测算排除食萃并表影响后增速约为24%；香肠腊肉收入表现良好，同比+17.7%至1.55 亿元，我们认为受益于猪肉价格下行；火锅调料同比-5.9%至3.00 亿元，鸡精/香辣酱收入分别同比+438.0%/+48.4%至0.07/0.10 亿元。分地区：23Q3 西南/西北地区表现良好，分别同比+43.7%/+20.9%， 华东/ 华中/ 华北/ 华南/ 东北地区分别同比+7.7%/+6.5%/+1.1%/+9.0%/-16.5%。分渠道：食萃并表下电商渠道高增，23Q3 收入同比+91.0%；经销商/定调渠道收入分别同比+8.4%/+16.4%。

    23Q3 公司经销商净减少20 个至3285 个。

    毛利率显著提升，现金流表现亮眼。23Q3 公司毛利率同比+5.40pct 至38.1%，我们认为受益于产品结构变化、原材料成本回落与搭赠费用减少。公司现金流表现亮眼，23Q3 销售回款/经营性现金净流量分别同比+29.5%/+22.2%至10.80/3.53 亿元；合同负债环比增长0.59 亿元至1.37 亿元。

    强化费用投放，归母净利率上行。23Q3 期间费用率同比+2.68pct 至22.3%，其中销售费用率同比+2.95pct 至15.6%，我们认为或与旺季公司加强费用投入有关；管理/研发/财务费用率分别同比-0.33pct/-0.01pct/+0.07pct 至5.9%/1.1%/-0.3%。23 年以来公司进一步完善优商扶商策略，对经销商进行精细化分级管理，同时优化费用结构，23Q3 毛销差同比+2.45pct，归母净利率同比+2.68pct 至13.9%。

    发布股份回购方案，拟推动员工激励计划。公司发布《关于以集中竞价交易方式回购股份方案的公告》，拟回购股份200-400 万股，占公司总股本比例为0.19%-0.38%，回购价格为不超过18 元/股，回购股份将用于实施股权激励计划或员工持股计划。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为0.43、0.55、0.67 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2023 年35-45 倍PE，对应合理价值区间为15.04-19.33 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。原材料价格大幅波动，行业竞争加剧等。