公司Q4 收入/归母净利润同比+17.0%/+39.9%。23 年公司外延收购食萃的表现如期强势，定制餐调亮眼，中式调料受益于新品推出延续增长，相较下火锅底料表现仍略显乏力。我们认为公司收入端随单品优势+多渠道发展，将延续15%左右的增长中枢，渠道改革带来的高费效比则有望释放更高的利润弹性。24 年估值不到25X，仍是板块内最兼具成长型与性价比的公司，同时连续的高分红提升股东回报，建议关注底料回暖与利润率提升，带来的估值消化，底部可加大布局。我们给予24-25 年EPS 分别为0.52、0.62 元，对应24 年估值24X，维持“强烈推荐”评级。

    　　Q4 收入/归母净利润同比+17.0%/+39.9%，符合此前预报。2023 年，公司实现营业总收入31.49 亿元，同比增长17.02%；归母净利润4.57 亿元，同比增长33.65%；扣非归母净利润4.04 亿元，同比增长38.63%。Q4 看，公司收入9.15 亿元，同比增长16.95%；归母净利润1.36 亿元，同比增长39.90%。

    　　经营性现金流量净额8615.01 万元，同比大幅增长, 现金回款同比-16.3%，慢于收入，预收款同比下降58%，环比亦下降较多。公司现金分红4.24 亿，占净利润92.7%，分红率同比显著提升。

    　　食萃增长亮眼，底料受大红袍拖累。分业务看，Q4 底料同比-6%，主要受大红袍收入下滑拖累，中式复调同比+35.8%，主要系新品及食萃贡献增长，香肠腊肉料低基数下同比+85.6%。分渠道看，Q4 经销商渠道同比-6.3%，定制餐调同比+61.6%，增长强势，电商同比+80.3%，主要系食萃贡献为主。截止23 年底公司经销商数量3165 个，年内减少249 个，且逐季下降，系公司主动优化经销商结构所致。

    　　毛利率显著提升，盈利持续改善。公司毛利率为37.88%，同比提升3.7pcts。

    　　销售费用率为15.41%，同比提升1.0pct，主要是由于薪酬总额的增加，以及实施2022 年限制性股票激励计划导致的股份支付费用增加。管理费用率为7.31%，同比提升0.54pct，23 年公司净利率14.7%，同比提升2.0pcts。Q4看，公司毛利率40.3%，同比显著提升6.3pcts，主要在于成本回落，以及产品结构优化，预计Q1 延续该趋势。销售费用率18.5%，同比+4.0pcts，提升较多主要在于公司旺季加大广告营销投入，净利率14.9%，同比+2.44pcts。

    　　24 年预计毛利率相对稳定，费用率稳中有降，盈利有望继续提升。

    　　24 年展望：食萃有望持续高增长，渠道建设继续强化。公司24 年收入目标同比+15%以上，净利润同比+20%以上。2023 年下半年收购的食萃目前是小B 赛道上第一品牌，受益于小B 端 的需求提升和较高的用户黏性，以及公司对食萃在品牌营销、渠道建设、财务管控上的持续赋能，食萃有望延续高增。

    　　公司渠道改革以来业绩稳定性显著改善，通过优商扶商策略，单个经销商规模显著增加。未来公司一方面坚持针对空白区域继续开发经销商，同时淘汰业绩不好的经销商，优化渠道结构，另一方面对头部经销商赋能，逐步发展成专营经销商并按照其需求做渠道开发，与大商共同发展成长。此外，公司推出员工持股计划，规模占总股本0.54%，员工购买价格6.53 元/股（前120个交易日均价的5 折），解锁目标为24/25 年相比23 年收入分别同比+10%/+26.5%，换算后即24 年收入同比+10%（低于经营计划），25 年收入同比+15%。

    　　投资建议：成长规划清晰，盈利有望再改善，建议加大布局，维持“强烈推荐”评级。公司Q4 收入/归母净利润同比+17.0%/+39.9%。23 年公司外延收购食萃的表现如期强势，定制餐调亮眼，中式调料受益于新品推出延续增长，相较下火锅底料表现仍略显乏力。我们认为公司收入端随单品优势+多渠道发展，未来将延续15%左右的增长中枢，驱动在于大单品渗透+新品补充，以及渠道体系及管理能力提升带动的高质量成长，同时渠道改革带来的高费效比则有望释放更高的利润弹性。24 年估值不到25X，仍是板块内最兼具成长型与性价比的公司，同时连续的高分红提升股东回报，建议关注底料回暖与利润率提升，带来的估值消化，底部可加大布局。我们给予24-25 年EPS 分别为0.52、0.62 元，对应24 年估值24X，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：需求复苏不及预期、成本大幅上涨、竞争再度恶化