业绩简评

    2019Q1，公司分别实现营收/归母净利润1.85 亿元/63.11 万元，同比分别增长22.64%/116.22%，实现全面摊薄EPS0.003 元，超预期。

    经营分析

    费用投放加大营业利润亏损有扩大，但Q2 收入仍有望维持20%以上增长。

    Q1 公司收入增速虽较去年同期同比仍略有放缓，但较去年Q4 环比明显改善。我们认为，公司一季度收入增长回暖，与去年Q4 加大销售费用投放有重要关系。去年Q4 公司销售费用率大增43.31%，良好的品牌建设以及对直营门店等渠道的投入建设，为今年一季度收入增长提供了良好支持。今年公司延续了加大费用投放的趋势，报告期内销售费用增长60%以上，主要系由于增加灯箱广告和局部区域电台广告投放所致。目前来看，一季度公司预收款增长57.91%，表明销售费用投放的成效逐步显现，同时预计Q2 收入增速有环比提升可能。但费用端的压力可能制约利润增长。

    综合毛利率改善明显，橱柜重回两位数增长。公司持续深化“推新卖高”终端销售策略，新品销售占比由 9.3%上升至 32.7%。同时，配合自去年二季度开始的产品提价，公司综合毛利率迎来大幅改善达到39.67%，同环比分别提升6.93pct.和1.42pct.。收入结构上，橱柜现阶段依旧是公司核心主业，但在去年该业务收入增速并不理想，仅个位增长。但期内橱柜增速再度重回两位数增长，增速达到13.82%。全屋定制作为公司全面发力的业务，在一季度贡献9,000 万以上收入，增长达到33%，占比也提升了3.93pct.。

    经销商渠道增长较慢，大宗作为新增业务增厚营收。公司经销商渠道收人占比73.7%，实现收入1.36 亿元，但增速并不快仅8.23%。反倒是直营渠道，占比提升1.02pct.，并实现近35%的增长。大宗为去年下半年重启的业务，期内属于纯增量型业务，贡献2,505.26 万元收入。若剔除大宗收入，零售端增速约为11%左右。

    盈利预测与投资建议

    公司产品精准卡位35-45 岁消费能力较强人群，募投产能快速释放，开店空间广阔，全屋定制业务将是未来主要增长极。我们维持公司2019-2021 年EPS 分别为0.60/0.79/1.00 元的预测，三年CAGR30.5%，对应PE 分为19/14/11 倍，维持公司“买入”评级。

    风险因素

    房地产行业波动风险；原材料价格大幅波动风险；新增产能无法及时消化。