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    公司发布2019 年半年报：2019H1 公司实现营收5.26 亿元，同比增长22.94%，归母净利润0.46 亿元，同比增长129%。Q2 单季公司营收3.41 亿元，同比增长23.1%，归母净利润0.45 亿元，同比增长89.12%。2019H1 公司经营性现金流净额128 万元，同比增长103%，主要受益于政府补助增加。

    点评：

    分产品来看：1）大宗放量驱动橱柜增长。2019H1 橱柜收入2.8亿元，同比增长9.9%，其中大宗同比增长263%，零售端同比下滑16.7%；2）新开店贡献全屋增速。全屋定制收入2.45 亿元，同比增长42.2%，我们预计开店贡献的渠道弹性约35%-40%，同店增长约2%-5%。

    分渠道来看：1）经销渠道稳健增长。经销收入3.78 亿元，同比增长6%，公司升级门店面积、丰富产品配套、加强经销商管理；2）直营业务快速增长。直营收入收入0.6 亿元，同比增长27.4%，公司完成南京直营布局，新增上海、无锡直营城市；3）大宗收入增长较快，大宗收入0.88 亿元，同比增长262.8%，公司持续加强与地产商TOP50 合作，大宗业务放量。

    受益于智能化生产，盈利能力大幅提升。2019 年上半年公司毛利率42.6%，同比增加7.89pct，净利率8.67%，同比增加4.02pct，期间费用率32.92%，同比增加4.22pct，销售、管理、财务、研发费用率分别为25.16%、4.47%、0.02%、3.27%，分别同比变动5.93、-1.47、0.05、-0.3pct。公司毛利率提升主要受益于溧水现代化工业 4.0 柔性新工厂效益释放，生产效率提升。销售费用1.3 亿元，同比+60%，主要是公司加强品牌宣传、新增上海和无锡直营布局、增加渠道营销人员等。

    我们预计公司 2019-2020 年 EPS 分别为 0.55 元、0.71 元，对应 2019-2020 年 PE 分别为21.95、17.06 倍，公司全屋定制业务持续推进，大宗业务快速增长，智能化生产降本增效，维持“买入”评级。

    风险提示：房地产景气程度低于预期、业务推广不及预期等。