Q4 行业景气度寻底，导致业绩低于预期

    公司2022 年共实现收入55 亿元，同比-9%，归母净利润4.9 亿元，同比+6%，扣非归母净利润4.4 亿元，同比持平，整体业绩略低于WIND 一致预期。其中22Q4 单季度实现收入11.1 亿元，同比-22%，环比-14%，归母净利润6974 万元，同比-46%，环比-38%。考虑到全球服装消费仍然疲软，缝纫机需求不振，略微下调公司23 和24 年盈利预测，并增加25 年盈利预测，预计公司2023~25 年归母净利润分别为6.2/7.8/10.0 亿元（较23、24 年前值下调15%/5%），同比+25%/28%/27%，对应PE 16、12、10x。通用自动化板块可比公司Wind 一致预期 23PE 均值39 倍，考虑到公司在缝纫机领域较高的市占率，谨慎原则下给予公司 20x 23PE，目标价25.4（前值24.82）元，维持“增持”评级。

    国内缝纫机需求超预期的疲软是公司业绩不及预期的主要原因分业务来看，公司工业缝纫机实现收入47.8 亿元，同比-11%，裁床及铺布机、衬衫及牛仔自动缝制设备收入分别同比-0.6%和+28.9%。22 年我国缝制设备内销环境严峻，自年初起持续疲软，需求在二三季度更呈现出断崖式下跌态势，初步估算内销设备总量同比-36%，我们测算公司在国内份额在35~40%，受内销疲软影响较大，导致年内公司国内销售额同比-37.7%。出口端22 年整体景气度回升，据海关总署，我国工业缝纫机全年出口额同比+14%。年内公司拓展全球经销商网络，新开发经销及分销渠道800 多家，同时对海外渠道进行分层分级管理，海外收入同比+29%，好于行业表现。

    盈利能力和收益质量有所增强

    公司实现毛利率26.74%，净利率9.11%，同比+2.01 和+1.24pct，毛利率提升主要系1）海外缝纫机需求向上，公司高毛利率的出口业务占比提升，2）人民币贬值以及2021 年末提价影响，3）产品结构向高端机型改变。费用率方面，公司销售、管理、研发、财务费用率分别+1.15、+0.59、+0.74 和-1.32pct，主要系营销人员扩充、差旅费用以及股权激励费用增加，同时人民币贬值致确认汇兑收益6300 万元。公司现金流显著改善，经营活动产生现金净流入8.8 亿元，库存持续去化，存货同比-41%，工缝库存量同比-56%。

    风险提示：1）全球服装需求持续不振；2）智能成套业务拓展不及预期；3）原材料价格大幅提升。