事件：10月 26 日，公司发布公告，2023 年前三季度实现营收102.7 亿元（同比+25.9%，下同）；归母净利润11.2 亿元（62.7%）；扣非归母净利润10.3 亿元（+69.8%）；23Q3 实现营收33.8 亿元（ +17.2%）； 归母净利润3.9 亿元（+63.8%）；扣非归母净利润3.3 亿元（+48.0%）。

    　　预制菜肴增速放缓拖累整体表现，23Q3 速冻主业环比小幅改善。总体看，公司23Q3 增速环比放缓，主要归因于：1）并表红利逐渐减少；2）C 端面临较高基数压力；3）传统大单品逐渐成熟，增速步入稳健区间；但速冻主业随着B 端需求复苏而实现环比小幅改善。分产品看，23Q3 面米/肉制品/鱼糜/菜肴收入分别同比+6.2%/+13.6%/+18.1%/+26.7%，速冻主业增速环比小幅加快，菜肴业务因并表红利减少与高基数因素而增速环比放缓。分区域看， 23Q3 东北/ 华北/ 华东/ 华南/ 华中/ 西北/ 西南收入分别同比+16.6%/+43.8%/+10.9%/+17.5%/-6.4%/+42.8%/+22.3%，华北、西北与西南等市场增速领先。分渠道看，23Q3 经销/商超/特通直营/新零售/电商收入分别同比+18%/-16.8%/+11%/+15.9%/+137.5%，商超收入下滑主要归因于高基数+商超渠道客流受到冲击。渠道下沉，23Q3 经销商数量为1937 家，环比23Q2 增加2.1%。

    　　成本压力缓和+产品结构优化+规模效应，23Q3 盈利能力明显改善。归母净利率：23Q3 为11.4%，同比+3.3pcts，剔除其他收益等因素影响后，扣非归母净利率同比+2.0pcts。具体拆分，毛利率：23Q3 为22%，同比+2.4pcts，主要得益于：1）产品结构优化，虾滑以及高价格带产品占比提升；2）猪肉、鸡肉、包材等成本价格同比下降；3）规模效应凸显，折旧摊销等费用降低。销售费用率：23Q3 为6.1%，同比-0.2pcts，主要归因于内部资源整合叠加各地基地布局完成带来的规模效应。管理费用率：23Q3 为2.1%，同比-0.2pcts，预计主要归因于内部资源整合后费效率提升。

    　　B 端需求逐步复苏+规模经济红利释放，未来利润端有望保持弹性。展望23Q4，虽然并表红利消失，但考虑到小B 端需求有望持续复苏，叠加产品结构优化贡献单价提升，收入端有望维持较高增速；同时猪肉、鸡肉、棕榈油等原料价格保持低位，叠加规模效应，利润端亦有望保持弹性。长期来看，一方面公司新一轮股权激励有望增强中层骨干凝聚力，助力未来长远发展，另一方面考虑到产品结构优化+各地生产基地布局基本完成，未来盈利能力有望步入长期改善通道。

    　　投资建议：根据公告，小幅调整此前盈利预测。预计2023~2025 年归母净利润分别为14.9/19.0/23.2 亿元，同比+35.1%/27.7%/22.0%，EPS 为5.1/6.5/7.9 元，对应PE 为23/18/15X，考虑到公司渠道扩张+品类红利+盈利能力改善，业绩弹性在业内较为稀缺，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：竞争超预期的风险，行业需求下滑的风险，成本压力超预期的风险，食品安全风险。