投资要点

    　　事件公 司发布2023 年三季度公告，2023 年1-9 月公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润102.71/11.22/10.26 亿元，同比+25.93%/+62.69%/+69.79%。23Q3 公司实现营收/ 归母净利润/ 扣非归母净利润33.77/3.86/3.31 亿元， 同比+17.21%/+63.75%/+47.95%，收入符合预期，利润超预期。2023 年1-9 月基本EPS 为3.83 元/股

    　　主业收入稳健，结构升级持续，并表业务有所放缓。23Q3 收入同比+17.21%，拆分如下：1）主业：23Q3 收入同比+15.5%左右，其中锁鲜、小厨增长较快，收入同比分别+30%以上、70%以上，剔除这两项，余下品类收入同比+12%以上，我们判断主要得益于小B 的平稳恢复，及新渠道扩张的持续，相应经销商环比净增312 家至1937 家，新零售、电商渠道收入同比+15.89%、+137.48%，此外，面米制品收入同比+6.23%，增速慢于整体，预计KA 卖场客流的下滑对其增长造成一定影响，商超渠道收入同比-17.83%（收入占比仅4.41%）；2）冻品先生23Q3 收入同比+13%左右，增速放缓，主要系疫情后消费场景的减少，及舆论事件的影响所致；3）新宏业23Q3 同比预计下滑10%左右，今年小龙虾原料价格低，相应市场竞争激烈，新柳伍23Q3 表观贡献1.7亿元以上，新柳伍于去年9 月并表，今年并表贡献多了2 个月的收入增量。

    　　成本普降贡献弹性，毛利率同比提升超预期。23Q3 毛利率21.97%，同比+2.37pct，主要系原材料普降、规模效应加强所致，预计鱼浆、大豆蛋白、油脂、猪肉、牛肉、包材等价格均有所回落，其中预计安井主业毛利率同比+3pct 左右，其中 2pct 来自原材料下降的贡献，1pct 来自规模效应，预计Q3 产能利用率达到90%以上。

    　　毛利率提升，控费导向贯穿全年，盈利能力持续向上。23Q3 归母净利率11.45%，同比+3.25pct，扣非归母净利率9.82%，同比+2.04pct，拆分如下：1）23Q3 主业净利率为12.8%，同比+3.9pct，为表观盈利能力提升的核心拉动因素，提升幅度超预期主要系成本贡献、规模效应、结构优化下毛利率同比提升，及费用投入精细化所致，23Q3总费率8.55%，同比-0.15pct，销售/管理/研发/财务费率为6.11%/2.14%/0.82%/-0.52%，同比-0.16pct/-0.18pct/-0.02pct/+0.20pct；2）23Q3 冻品先生、新宏业、新柳伍利润率预计同比有一定压力；3）归母净利润与扣非归母净利润之间的差值，主要来自于政府补助同比+5455.94 万元。

    　　盈利预测与投资建议：公司目前全国化布局逐步完善，“ 销地产”模式下市场反应和经营效率显著优于中小企业。未来随着主业B 端的持续渗透、锁鲜加持下C 端渠道的拓展及菜肴制品的发力，行业市占率将不断提升，规模化效应亦将持续显现。我们根据最新财报， 调整了公司的盈利预测， 预计2023-2025 年公司收入为150.75/181.24/221.22 亿元，同比+23.7%/20.2%/22.1%，考虑股权激励费用影响，归母净利润为16.65/18.24/22.47 亿元，同比+51.2%/9.5%/23.2%，对应2023 年10 月26 日收盘价，2023-2025 年PE 估值为21/19/15x，当前位置考虑基本面韧性，降速预期已基本反映，24 年估值性价比凸显，维持“增持”评级，建议投资者积极关注。

    　　风险提示：原料价格上涨；放开后餐饮行业恢复不及预期；C 端竞争持续加剧导致费用投入居高不下；食品安全风险。