事件

    　　公司前三季度实现营业收入/ 归母净利润/ 扣非净利润102.71/11.22/10.26 亿元，同比+25.93%/+62.69%/+69.79%。公司单Q3 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润33.77/3.86/3.31 亿元，同比+17.21%/+63.75%/+47.95%，收入略超此前预测，利润端大超预期。

    　　核心观点

    　　分业务看，主业在消费疲软的大环境中仍实现了中双位数增长，单三季度主业净利率大超预期，主因1）原材料价格下降对毛利改善，对利润率提升改善较大；2）规模效应下产能利用率高位运行、各项费用得以优化；3）高毛利产品结构化提升。其中，进入旺季后虾滑在单三季度实现了翻倍式增长；锁鲜装也保持在了较快的增长通道中；丸之尊系列推出让公司在B 端高端价格带上有了重点突破，在三季度迅速打开市场快速上量；小厨在串烤事业部并入后也在三季度实现了高双位数的增长。冻品先生由于受到预制菜市场舆情影响有所波及，待旺季到来、同时舆情影响消散后有更好表现。并表水产公司宏业柳伍由于市场价格偏低等市场因素影响下销售收入和利润贡献有一定经营性波动，整体来看，公司各项业务在市场行业中表现突出，需求回暖后可期待更大弹性。

    　　分产品，2023 年前三季度速冻菜肴制品/速冻肉糜制品/速冻面米制品/ 速冻肉制品/ 农副产品/ 休闲食品/ 其他业务实现收入31.09/30.98/18.62/18.42/3.39/0.04/0.17 亿元， 同比+47.46%/+19.81%/+9.49%/+19.16%/+79.69%/-50.70%/-5.24%；其中单Q3 上述品类分别实现收入

    　　9.10/11.37/5.88/6.58/0.79/0.01/0.05 亿元， 同比+26.74%/+18.19%/+6.14%/+13.84%/+36.21%/-66.67%/-37.50%。火锅料保持快速增长，面米制品由于KA 渠道占比较大导致增幅趋缓，但从产品角度来说烧卖、蒸煎饺单品表现亮眼、具备大单品潜质。分渠道，公司前三季度经销商/特通直营/商超/新零售/电商销售收入分别为83.22/8.26/5.93/3.27/2.02 亿元， 同比+28.39%/+47.92%/-15.52%/-6.60%/+221.20%；其中单Q3 上述渠道分类分别实现收入28.84/2.15/1.49/0.7/0.58 亿元， 同比+19.12%/10.82%/-17.68%/+16.67%/+132%，商超渠道受到线下分流、渠道分化影响较大。

    　　毛利持续改善、费用率有效控制下净利率进一步上行。23 年前三季度， 公司毛利率/ 归母净利率为22.06%/10.92% ， 分别同比+1/+2.47pct ； 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为6.07%/2.36%/0.66%/-0.7%，分别同比-1.14/-0.76/-0.18/-0.04pct。

    　　23Q3 ， 公司毛利率/ 归母净利率为21.97%/11.45% ， 分别同比　　+2.37/+3.25pct ； 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为6.11%/2.14%/0.82%/-0.73% ， 分别同比-0.16/-0.18/-0.02/-0.79pct。

    　　公司今年战略再次顺应市场趋势，“串烤启航、高端称王”的战略口号应对了市场消费两级分化的势头。锁鲜装+虾滑对应了品质消费人群，对应可以看到今年虾滑表现超预期，北海工厂落地后将会提供产能保障。串烤项目组成立后抢占大众化热闹用餐消费场景，在市场应用中也不断针对需求变化进行产品改良，串烤事业部并入小厨后业务发展更加清晰，鸡肉调理+串烤并进推动小厨高速发展。未来发展上，公司推出新一期普惠性股权激励提升内部员工动力，从市场出发力争在核心品类上保持增速领先，在补齐自身短板的同时通过外延模式拓宽延伸，在消费预期不明朗的背景下实现高质量增长。另外，从成本费用的角度来看，原材料价格预期稳定，规模效应下费用率有望在中长期维度下稳中下行。

    　　盈利预测与投资建议

    　　公司发布23 年股权激励首次授予公告，确定以10 月25 日为首次授权日，行权价格调整为105.275 元/股，测算摊销成本收缩至1.94亿元，2023/2024/2025/2026 年分别摊销1892.71 万元/1.04 亿元/5020.53 万元/2086.89 万元。

    　　当前公司在整体下游需求疲软的大环境下，各项业务增长均超出行业性增速，基本面强劲，基于三季报情况及对未来预期，我们对营收和归母净利润预测均进行一定调整，略下调2023-2025 年营收预测至149.64/180.33/215.60 亿元（原预测为152.5/185.3/221.8 亿元），同比增长22.83%/20.51%/19.56%，由于公司主业利润率提升显著，暂不考虑股权激励摊销对利润影响，我们上调2023-2025 年归母净利润至16.18/19.02/22.68 亿元（原预测值为15.3/18.6/22.4 亿元），同比增长46.96%/17.58%/19.20%，未来三年EPS 分别为5.52/6.49/7.73元，对应当前股价PE 分别为23/19/16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　下游需求不及预期风险；食品安全风险；原材料成本变动风险；市场竞争加剧风险。