本报告导读：

    　　行业竞争出现触底信号，安井的新品、新渠道见成效。

    　　投资要点：

    　　投资建议：维持“增持”评级。我们预计 2025-2027 年 EPS 为4.14/4.62/5.29 元（和前预测值一致），公司作为速冻龙头，综合竞争优势明显，给予一定估值溢价，给予公司2025 年25 倍PE，维持目标价103.5 元，维持“增持”评级。

    　　行业竞争出现触底信号。近几年餐饮的弱复苏导致了需求的疲软，2018-2023 年板块逐年走高的资本开支也带来了供给的过剩，分散格局下行业陷入内卷，主流厂家因对份额的诉求而被动陷入价格战，加大促销折让、费用投放，板块资本回报率有所下降。当下行业进入旺季，我们预计需求边际上有一定改善，而当下的竞争依然较为激烈，但也没有进一步加剧，竞争有触底迹象。展望26 年的行业格局，我们认为核心仍在需求侧，需求端变化不大则磨底期延长，显著好转则有望带来格局明显优化。

    　　安井的新品、新渠道初见成效。安井作为速冻龙头的综合竞争优势显著，近几年公司业绩表现也都显著好于同行。2025 年公司在产品端、渠道端都有积极动作：1、产品端，着重提升产品的性价比、质价比，加大了推新力度，推出了肉多多烤肠系列、嫩鱼丸、多款创新面米等产品，同时在旺季也将推出的锁鲜装6.0 系列。2、渠道端，迎合商超调改趋势，拥抱商超定制化。我们预计公司的诸多新品/次新品、新渠道在今年都有明显增量贡献，将有效提振公司业绩。节奏上看，我们预计随着公司新产品、新渠道在四季度旺季放量，叠加渠道补库，公司25Q4 主业收入端有望实现较快增长。26Q1 在新产品、新渠道势能延续和春节错期影响下，有望继续保持较快增长。

    　　估值修复有空间。2023 年至今行业景气度下行、业绩承压，悲观预期下，安井的估值逐渐收敛，目前PE（TTM）处在19 倍左右的相对低位。我们认为速冻行业的长期发展逻辑依然坚实，安井的成长天花板依然较大，且已经在积极调整、做增量，并已见成效，如果最后在业绩端有超预期兑现，则有望迎来估值修复。

    　　风险提示。需求疲软、竞争加剧、原材料成本波动等。