公司发布26 年一季报，26Q1 实现收入/归母净利润/扣非净利润47.1/5.6/5.2亿元，同比+30.8%/+42.7%/+53.0%。伴随旺季到来，渠道端的补库诉求显现，叠加餐饮需求的弱复苏共同驱动速冻食品行业需求环比修复，26Q1 公司收入进一步延续了25Q4 的强势表现。安井作为速冻食品行业龙头，收入韧性较强，锁鲜装、虾滑、烤肠等战略单品的销售稳步推进，此外，公司有管控地拥抱定制化，实现从传统经销向高附加值直营服务的转型。利润端，尽管受到终端促销、电商投流等费用增加的影响，但公司通过产品结构优化与费用管控，26Q1 保持了相对稳健的盈利能力（26Q1 公司毛利率/扣非净利率同比+1.7/+1.6pct）。当前，速冻食品板块筑底反弹趋势已现，行业竞争趋于理性，公司正积极通过产品创新、渠道深化与供应链协同，为新一轮成长积蓄力量，维持“买入”。

    　　Q1 收入延续较好表现，战略单品与渠道变革或构筑26 年增长基础产品端，26Q1 速冻调制食品/速冻菜肴制品/速冻面米/烘焙食品/其他产品实现收入27.2/11.8/6.6/0.3/1.2 亿元，除烘焙食品为新并表外，其余产品分别同比+35.2%/+40.8%/+0.1%/+24.9%。其中以“锁鲜装”为代表的高端火锅料系列表现稳健，是公司稳定价盘与提升盈利的重要抓手；25 年公司已将虾滑打造成十亿级大单品，并持续迭代新品。渠道端，26Q1 经销商/特通直营/ 商超/ 电商及新零售渠道实现收入38.0/2.7/2.5/3.8 亿元， 同比+30.5%/+22.1%/-7.4%/+100.0%。公司渠道结构持续优化，在巩固传统经销商渠道的基础上、积极拥抱商超定制化与O2O 即时零售等新兴渠道，为盒马、胖东来等客户开发专供产品，推动从传统经销向高附加值服务转型。

    　　26Q1 毛利率同比+1.7pct，归母/扣非净利率同比+1.0/+1.6pct26Q1 公司毛利率同比+1.7pct 至25.0%，主要原材料价格保持平稳，旺季产能利润率处于较高水平，叠加锁鲜装收入占比提升带动公司产品结构向上拉升，26Q1 公司毛利率同比持续提振。26Q1 公司销售/管理费用率同比-0.6/-0.6pct 至6.1%/2.2%，最终26Q1 归母净利率/扣非净利率同比+1.0/+1.6pct 至12.0%/11.1%，盈利能力同比明显提振。值得关注的是，随着行业价格竞争在25H2 后逐步趋于缓和，主要企业的竞争重心转向产品创新，公司毛利率较高的锁鲜装等产品收入占比逐步提升，叠加公司较强的费用管控能力，有望为后续持续的盈利修复创造条件。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到行业需求弱复苏及公司积极拓展新产品&新渠道，我们上调盈利预测， 预计公司26-28 年归母净利润18.2/21.2/24.5 亿元（ 较前次+5%/+13%/+23%），对应26-28 年EPS 为5.45/6.36/7.36 元。参考可比公司26 年PE 均值29x（Wind 一致预期），给予A 股26 年29x PE，上调目标价至158.05 元（前值124.56 元，对应26 年24xPE），参考同行业的青岛啤酒自2020 年以来的HA 平均折价率为32%，公司上市初期HA 折价率约20%，25 年10 月以来，伴随港股流动性改善，HA 折价逐渐收敛，因此给予公司H 股20%折价，目标价144.94 港币（前值112.97 港币），“买入”。

    　　风险提示：行业竞争加剧、新品表现不及预期、食品安全风险。