事项：

    公司发布2022 年报及2023 年一季报，2022 年营收52.3 亿元、同比+27%，其中本部25.9 亿元、同比+35%，百炼26.4 亿元，同比+21%，归母净利2.38 亿元、同比+1.4 倍。1Q23 营收12.7 亿元、同比+2%、环比-5%，归母净利0.03亿元、同比-97%、上期为-0.21 亿元。

    评论：

    业绩连续两个季度承压。公司4Q22 营收13.4 亿元、同比+17%、环比-7%，对应大客户蔚来4.5 万辆、同比+73%、环比+16%，赛力斯3.0 万辆、同比高增、环比+11%，大众中国78.3 万辆、同比-12%、环比-14%，表现较大客户弱，估计年末海外百炼产能利用受假期等因素影响。4Q22 归母净利-0.21 亿元、同期0.28 亿元、上期1.22 亿元，扣非净利0.12 亿元，同期0.22 亿元、上期1.16亿元，具体地：

    1） 毛利率：15.9%、同比-3.0PP、环比-5.2PP，估计主要受海外百炼规模负效应影响；

    2） 费用：年末计提费用增多，三费率12.9%、同环比+1.5PP/+2.7PP，其中管理费率5.4%、同环比-0.1PP/+0.4PP，研发费率3.7%、同环比+1.0PP/+0.8PP；3） 其它：百炼墨西哥预提负债计入营业外支出，影响利润约0.5 亿元。

    公司1Q23 营收12.7 亿元、同比+2%、环比-5%，对应大客户蔚来2.6 万辆、同比-5%、环比-43%，赛力斯1.2 万辆、同比+1.4 倍、环比-62%，大众中国60.9 万辆、同比-20%、环比-22%，表现受大客户拖累。归母净利：0.03 亿元、同比-97%、上期为-0.21 亿元，扣非净利0.02 亿元、同比-97%、环比-79%，具体地：

    1） 毛利率：14.3%、同比-5.1PP、环比-1.6PP，百炼墨西哥工厂一季度产品质量费用支出、人工成本等均有增长，负规模效应影响延续；2） 费用：销售费率1.2%、同环比+0.3PP/-1.3PP，管理费率6.2%、同环比+1.1PP/+0.8PP，研发费率3.1%、同环比+0.5PP/-0.5PP。

    市场普遍关注文灿作为一体化压铸领先者的竞争优势和放量节奏，对于文灿短期、中期、长期在该领域的发展，我们认为：

    1） 短期看定点，文灿已是一体化压铸行业压铸环节中的领先企业：当前除特斯拉外仅有国内少数新势力实现一体化压铸大规模量产，因此项目定点是当前评判零部件厂商在一体化压铸新领域领先性的最客观标准。文灿目前已获得半片式后地板、一体式后地板、前总成项目、上车身一体化项目定点，涵盖多部件、多客户，部分一体化产品已于4Q22 量产，良率超90%。

    2） 中期看份额，现有定点可维持公司未来3 年领先地位，先发优势有望带来市占上限的突破：技术、定点先发优势有望为公司带来较高的一体化压铸市场份额，我们预计2023-2025 年公司在国内一体化压铸行业份额可分别至14%、16%、18%， 较其在传统领域份额（1.0-1.5%）有明显提升。

    3） 长期看格局，市场竞争将加剧，基盘、护城河维稳极为关键，文灿作为领先企业有望强者恒强：中长期部分主机厂将自研自制一体压铸件，从整个商业模式看，估计仍将有相当部分需求将由外部独立供应商来实现，在此之中，文灿较同行有2-3 年甚至更长的研发、制造、产能的先发优势。

    投资建议：公司连续两个季度业绩受下游客户销量及百炼影响较大，有所承压，但其中至少0.5 亿元为一次性影响，同时公司一体化压铸业务有望在未来1-2年内快速放量，非一体化压铸车身结构件、电池托盘等产品依托新能源汽车快速发展也能为公司带来增量。根据2022 年报、2023 年一季报及新项目产能利用率爬升预期，我们将公司2023-2024 年归母净利预期由5.6 亿、9.4 亿元调整为3.2 亿、5.2 亿元，并引入2025 年归母净利预期7.8 亿元，增速对应+34%、 +64%、+49%，对应当前PE 33 倍、20 倍、13 倍。我们维持公司2023 年目标PE 40 倍，目标价相应调整为48.5 元，维持“强推”评级。

    风险提示：一体化压铸技术发展、行业需求不及预期，一体化压铸新客户拓展不及预期，海外需求、国内消费低于预期，原材料涨价超预期。