事件描述

    公司发布2022 年中报，上半年公司实现主营收入5.88 亿元，同比上升21.31%；归母净利润6076.24 万元，同比上升7.55%；扣非净利润6081.39万元，同比上升9.26%；其中Q2 主营收入2.98 亿元，同比上升15.61%；单季度归母净利润3323.27 万元，同比上升9.72%；单季度扣非净利润3313.67万元，同比上升12.09%。实现EPS0.45 元，毛利率30.49%，比上年降低0.91个百分点。

    事件点评

    主要原材料价格下降，成本端压力持续缓解。公司主要原材料为环氧乙烷和环氧丙烷，一般情况下两者占据原材料采购额的50%以上，其余用量较大的原材料包括丙二醇原料、三羟甲基丙烷、J 型油酸等，合计采购金额占比15%左右。2021 年全年环氧丙烷和环氧乙烷的采购均价分别为15175.0 元/吨和6732.3 元/吨，今年上半年两者的采购均价分别为10044.8 元/吨（-33.8%）和6740.4 元/吨，环氧丙烷降幅显著，预计下半年两者的采购价格仍有望保持稳定，成本端压力持续缓解。其他原材料价格：丙二醇原料价格17614.4元/吨（比2021 年全年采购均价+14.0%，一般采购额占比3%左右），三羟甲基丙烷吨格15082.6 元（比2021 年全年采购均价-25.8%，一般采购额占比3%左右），J 型油酸吨价16138.0 元（比2021 年全年采购均价+39.1%，一般采购额占比8%左右）。

    折旧和股权激励费用影响利润。去年公司对管理层和核心员工进行了股权激励，今年上半年股权激励费用1862.70 万元，去年同期为0，根据股权激励费用的计提方案，下半年股权激励费用较上半年将有明显减少。今年上半年固定资产增加2414.5 万元，累计折旧增加2914.8 万元，预计下半年募投项目的二期工程试生产结束，在建工程转固，预计今年累计折旧增加额不低于去年的3721.8 万元。折旧和股权激励费用将影响今年全年利润的实现。

    产品销量增长明显。机械类润滑油基础油销量增长10.5%，非机械类销量增长42.7%。合成润滑基础油销售量较去年同期增长16.45%，销售额同比增长16.22%。销售增量主要来源如下：（1）公司开发的特种聚醚等产品取得了国际主流润滑油厂家的认可，其销售增长较为明显；（2）金属加工液所需的主体润滑材料也实现了较好增长；（3）合成齿轮油在钢铁、水泥、风电行业得到了广泛应用。注射用药辅销量增长69.7%，增量主要来源于丙二醇、PEG 等品种，因此销售额同比增长16.6%，低于销量增长。非注射级药辅销量增长35.7%，销售额增长46.7%。由于注射用药辅在新生产线生产后需要 至少半年的质量验证周期，因此今年药辅销量的增长会滞后于产能的增长。

    研发上加大高端药辅、生物医用材料和原料药的投入。公司在CDE 平台获得登记号的药用辅料共54 个品种，其中注射级辅料为23 个。研发上公司加大对高端药用辅料、生物医用材料及原料药的研发投入。重点研发项目按计划稳步推进，多个新产品进入市场推广阶段。研究院在研项目16 项，其中新立项项目6 项，6 个项目顺利结题，5 个新产品已在CDE 完成备案。

    投资建议

    我们认为：1）威尔药业是药用辅料、尤其是注射用药辅领域的龙头。

    公司在药辅和润滑油基础油领域均储备了长期发展的产能。中期药辅2万吨产能逐步试生产，将缓解产能紧张局面，同时多品种共线情况减少，生产线转产的损耗减少，有利于效率的提升。2）今年原材料成本大幅降低，公司利润水平有望恢复常态。3）包括乙交酯丙交酯共聚物、PEG4000、聚多卡醇等在内的在研新品持续推进，吐温80 获得DMF 登记号，为海外销售提供基础。疫苗佐剂商业化正在推进，小规模订单已经实现，公司产品销售进度、产能建设进度、在研项目均稳步推进。4）考虑到今年折旧和费用压力较大，我们预计2022 年~2024 年公司实现销售收入12.8亿、15.3 亿.、18. 0 亿元，实现净利润1.3 亿、1.7 亿、2.2 亿，以8月22 日收盘价21.43 元计，对应PE 分别为22.1、16.9、13.0 倍，我们持续看好公司未来的发展，给予“买入-B”评级。

    风险提示

    包括但不限于：疫情变化导致停工停产或物流停滞的风险；行业政策变化导致客户需求波动的风险；环保风险；原材料价格变化的风险；关联审批制剂开发上市进度慢于预期的风险；安全生产风险；新生产线投产进度不及预期的风险等。