核心观点

    　　2020 前三季度公司营业收入和净利润分别同比下滑 5.07%和 19.32%，扣非后净利润同比下滑 29.69%，其中单 Q3 公司营业收入和净利润分别同比增长 0.87%和-2.65%，扣非后净利润同比下滑 20.26%，环比改善。

    　　线上增长进一步提速，线下逐步恢复。1）线上来看，2020Q3 收入增长超过40%+，相比上半年的 18%进一步提速。公司在店铺自播领域处于行业领先，阿里系直播方面（公司运营重心），公司连续三个季度获得家纺类目中直播排名金奖，抖音直播方面，目前每日销售额约 20 多万元，官方会员数也已达到 10 万以上，未来公司将加强与网红和达人的合作，补齐短板。2）线下来看，8 月中旬开始明显复苏，9 月线下销售同比持平，10 月订货会同比增长 20%，表明经销商库存水平逐步好转，拿货意愿逐步增强。但前 9 月累计经销业务收入预计下滑幅度仍有 20%-30%之间。

    　　毛利率同比下降，控费力度增强。公司前三季度毛利率为 35.46%，同比下滑 2.63 pcts，其中单 Q3 毛利率为 35.32%，同比下滑 3.6 pcts。毛利率下滑我们判断主要是线上线下促销力度加大所致。费用率控制有所增强，特别是销售费用率方面，前三季度为 18.77%，同比下滑 0.61 pcts，管理费用率为 7.74%，同比增长 0.48 pcts。公司前三季度经营活动现金流为 23 万，去年同期为-1.09 亿，现金流情况改善。

    　　确立“好被芯·选水星”战略，战略消费者心智。2020 年 10 月，公司正式发布“好被芯·选水星”战略,将产品系列向被芯品类聚焦,同时发布三款明星产品，占领消费者心智并实现差异化竞争，未来公司将不断扩展相关联的品类，满足消费者需求。

    　　财务预测与投资建议

    　　结合三季报数据，我们下调对公司未来三年的盈利预测，预计公司 2020-2022 年每股收益分别为 0.97 元、1.18 元和 1.34 元 （原 1.15、1.28 和 1.42元），参考可比公司估值，给予公司 2021 年 15 倍的 PE，对应目标价 17.7元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情可能的反复国内经济下滑带来的零售风险，新品牌培育低于预期的风险