核心观点

    　　公司2024 年实现收入41.9 亿，同比下降0.4%，实现归母净利润3.7 亿，同比下降3.3%。25Q1 收入和归母净利润分别同比增长1.2%和-3.8%，高基数下表现稳健。

    　　公司24 年预计分红率为63.6%，保持较高分红率。

    分渠道来看，2024 年电商、加盟、直营和其他渠道收入分别同比增长-3.8%、1.5%、-6.5%和50.4%，其他渠道高速增长主要来源于团购业务的优秀表现。分产品来看，2024 年套件、被子、枕芯和其他产品收入分别同比增长-4.2%、0.2%、8.2%和5.7%。

    24Q4 业绩表现明显改善。分季度来看，24Q1 到24Q4 收入分别同比增长11.8%、-8.9%、-8.4%和3.7%，其中四季度收入表现环比改善，主要源于家纺补贴的助力以及公司大单品战略的成功，24Q4 的归母净利润也同比增长23.6%，主要源于经营杠杆及公司控费的成效。

    电商毛利率明显提升。毛利率方面，2024 年毛利率同比增长1.4pct 至41.4%，拆分来看，电商、加盟、直营和其他渠道的毛利率分别同比增长3.2pct、-0.5pct、-1.1pct 和0.98pct。费用率方面，2024 年销售、管理、研发费用率分别同比增长0.3pct、0.2pct 和0.1pct。2024 年归母净利率同比下滑0.3pct 至8.7%。

    截至2024 年底，公司存货周转天数为145 天，同比增加4 天。经营活动现金流净额为5.16 亿，去年同期为4.93 亿。

    中长期看，公司深耕中低线城市，具备深刻的消费者洞察以及电商渠道的长期积累，同时公司大众的产品定位，也契合目前宏观不确定背景下的消费降级趋势。随着公司在Q2 和Q3 低基数的到来，期待公司业绩的环比提速。

    盈利预测与投资建议

    　　根据年报，我们调整盈利预测并引入2027 年的盈利预测，预计公司2025-2027 年每股收益分别为1.47、1.57 和1.68 元（原25-26 年为1.34 和1.52 元），参考可比公司，给予2025 年14 倍PE 估值，对应目标价20.58 元，维持“增持”评级

    风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、新开店不及预期等