事件：公司发布2 022 年中报，报告期内公司实现营收46.5 亿，同增20.7%，归母净利润16.2 亿，同增21.2%，扣非净利润16.1 亿，同增20.6%。测算单Q2 公司实现营收16.6 亿，同增14.0%，归母净利润6.2 亿，同增16.3%，扣非净利润6.1 亿，同增15.4%。收入符合预期、利润略超预期。

    疫情扰动下省内维持经营韧性，特A 类引领增长。分产品看，2022H1 特A+类/特A 类/A 类/B 类及以下分别实现营收30.4 /12.8 /1.8 /1.3 亿，同增20%/27%/10%/-5%，其中，22Q2 特A+类/特A 类/A 类/B 类及以下分别实现营收11.0 /4.6 /0.6 /0.4 亿，同增12%/21%/12%/3%，其中，100-300 元价格带表现最为突出，四开单品引领下特A+类仍维持稳健增长，省内升级趋势延续，结合渠道反馈，公司对V 系事业部进行改革，V3 加大投入培育消费者，随着V 系列站稳600+价格带，后续有望持续发力。分区域看，22Q2 省内/省外分别实现收入15.3 /1.2 亿，同增14%/11%，受疫情影响省外拓展放缓。省内分大区看，淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入为2.9 /4.6 /2.2 /2.7 /1.8 /1.1 亿，同增18%/19%/4%/14%/13%/10%，南京、淮安大区在高基数的基础上持续保持高增长，核心市场优势显著，苏南受疫情影响较大增长放缓，其他区域相对稳健。经销商方面，截至22Q2 公司省内/外经销商分别为375/613 家，环比22Q1 减少46/增加23 家。

    结构升级驱动毛利率提升，盈利能力略有提升。22H1 公司毛利率73.9%，同增1.7pct，其中22Q2 毛利率为69.2%，同增3.0pct，预计主因产品结构升级，特A 及以上产品占比提高。22Q2 公司税金及附加率10.5%，同比-0.3pct。

    22Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为10.1%/3.7%/0.5%/-2.0%，同比2.5pct/0.1pct/0.3pct/-0.8pct，预计主因Q2 促销活动及广告投放加大以拉动动销，其余费用保持稳定。22Q2 公司净利率37.1%，同比提升0.7pct。22Q2销售商品现金同降7.7%，合同负债及其他流动负债共11.5 亿，环比减少1.3亿，同比增加4.2 亿，仍有充足空间保障后续增长。

    盈利预测及投资建议：预计公司2022-2024 年归母净利润分别为24.5 亿/30.8 亿/38.9 亿，同增21%/26%/26%，对应PE 分别为24x/19x/15x，首次覆盖给予买入评级。

    风险提示：经济下行动销承压、省外拓展不及预期、疫情反复影响