投资要点

    事件：22Q1-Q3 实现营收65.18 亿元，同比+22.18%，归母净利润20.81亿元，同比+22.53%。22Q3 实现营收18.7 亿元，同比+26.13%，归母净利润4.63 亿元，同比+27.32%。符合前期业绩预告。

    特A+类占比持续提升，淮安市场Q3 增速亮眼。分产品看，Q3 特A+类/特A 类产品分别实现营收13.0/4.2 亿元，分别同比+28.9%/+19.8%，其中特A+产品在公司营收中占比同比提升1.5pct 至69.7%；分地区看，Q3 省内/省外分别实现收入17.5/1.2 亿元，同比+27.2%/14.2%，省内的营收保持快增，维持基本盘，其中淮安/苏南/苏中市场表现亮眼，营收分别同+35.9%/21.2%/49.4%；分渠道看，Q3 直销（含团购）/批发代理分别实现收入0.44/18.24 亿元，分别同比+43.55%/+25.9%。

    盈利能力小幅提升，现金流表现亮眼。公司22Q3 毛利率79.61%，同比+1.13pcts，主要特A+产品在公司营收占比中进一步提升。Q3 销售费用率20.0%，同比+1.6pct，主要系业务增长促销及广告费用投入增加所致；管理费用率4.3%，同比-0.15pct；综合推动Q3 销售净利率24.78%，同比+0.22pct。现金流方面，Q3 销售收现29.9 亿，同比+52.7%，经营性净现金流量净额13.5 亿，同比+89.7%，截至Q3 末有预收款13.72 亿元，同比+5.1 亿，环比+3.5 亿，蓄力较足。

    明年营销工作规划出炉，股权激励进一步确定业绩确定性。今年尤其上半年销售承压，公司在新管理层领导下积极进取，正视并解决困难。公司近期也披露2023 年营销工作计划，计划2023 年度实现营业总收入100 亿元左右，其中仍然以V9 作为酱香高端品牌的引领，升级国缘品牌战略，突出今世缘中高端单品，思路规划清晰，持续打造品牌势能和产品升级，同时内部股权激励落地，士气提升，将进一步提升业绩完成确定性。

    盈利预测与投资评级：我们维持2022-2024 年归母净利润为24.65、28.35、32.77 亿元，同比分别增长22%、15%、16%，当前市值对应PE分别为19/17/14X，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情管控超预期、省外拓张不及预期、消费复苏不及预期。