22 年业绩同比实现扭亏为盈，经营质量有所提升公司发布公告，22FY 实现营业收入31.08 亿元，同比-34.09%，实现归母净利润1.06 亿元，扣非归母净利润0.36 亿元，同比扭亏为盈，营收虽有所下滑，但毛利率提升的同时减值损失大幅减少，经营质量有明显改善。单季度来看，22Q4 公司实现营收7.8 亿元，同比-25.12%，归母净利润0.4 亿元，同比+105.3%，23Q1 营收/归母净利润分别为4.9/-0.16 亿元，同比分别+0.7%/亏损收窄，23 年以来收入利润端均延续改善趋势。我们认为原材料价格回落推动盈利能力提升，在22 年低基数下业绩弹性较好，中长期来看，公司持续进行渠道下沉，在C 端逐步发力，并布局防水材料业务，成长空间广阔。

    　　产能扩张+业务结构逐步多元，23 年业绩弹性值得期待22 年建筑涂料/ 节能材料分别实现营收21.8/7.1 亿元， 同比分别-27.0%/-49.0% ， 销售单价同比分别+7.9%/+0.2% ， 毛利率分别为37.2%/18.9%，同比分别+9.7/+3.2pct，毛利率均有明显提升，防水材料板块实现营收1.3 亿元，同比-37.6%，毛利率7.8%，同比-1.4pct，受沥青价格大幅上涨影响，毛利率有所下滑。零售方面，22 年公司家装涂料实现收入1.3 亿元，同比-42.6%。22 年末公司拥有零售经销商1541 家，覆盖终端门店4366 家。产能方面，随着重庆、石家庄、广州综合性工厂，以及滁州防水材料工厂、其他新建工厂逐步投产和产能释放，有望带动市占率提升，同时委托生产的占比也有望下降，带动盈利能力持续改善。

    　　盈利能力明显增强，现金流同比转正

    　　22 年毛利率32.4%，同比+8.4pct，受产品提价、业务结构调整、原材料价格受控等因素影响，毛利率明显提升。期间费用率26.0%，同比+2.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.7%/5.0%/3.2%/3.1%，同比分别+0.7/+0.3/+0.7/+1.0pct，收入下降导致费用未能摊薄。22 年资产及信用减值损失合计1.39 亿元，同比少损失6.6 亿元，减值风险敞口逐步出清，综合影响下净利率同比+14.9pct 至3.4%。23Q1 毛利率35.0%，同比/环比分别+2.2/+0.8pct，盈利能力持续向好。22 年CFO 净额+3.24 亿元，同比+13.5亿元，收现比同比+27.78pct 至114.63%，付现比同比+53.71pct 至145.91%。

    　　行业需求回暖可期，维持“买入”评级

    　　受新建房需求大幅下滑影响，公司22 年收入降幅较大，而四季度以来地产政策不断加码，政策效果或在23 年逐步显现，对新建竣工需求将有一定提振作用。考虑到行业需求回复仍需要一定时间，我们下调公司23-24 年归母净利润至2.5/3.4 亿元（23-24 年前值为3.1/4.2 亿元），并新增预测25年归母净利润4.5 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：渠道拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，地产链景气度下行超预期。