核心观点

    　　自2024 年三代制冷剂执行配额制度生产以来，价格已脱离需求淡旺季周期而持续上涨。展望后续，2026 年新增配额较少，三代制冷剂延续供需紧平衡趋势，随着制冷剂企业的产业链定价权持续强化，价格有望继续上行。公司是三代制冷剂龙头，且公司业务较纯，具备较大制冷剂涨价弹性。从业绩端看，制冷剂涨价持续兑现，净利润逐季度高增。

    　　事件

    　　公司发布2025 年年报及2026 年一季报，2025 年实现营收58. 50亿元，同比+44.81%；归母净利润20.61 亿元，同比+164. 75%。

    　　2026Q1 实现营收13.98 亿元，同比+15.36%/环比-1.58%；归母净利润5.06 亿元，同比+26.29%/环比+7.58%。

    　　简评

    　　2025 年制冷剂价格同比大幅上行，为公司主要盈利点1）氟制冷剂板块：2025 年三代制冷剂价格持续上涨，是公司业绩的主要增长点。根据公司公告，该板块2025 年实现营收49. 93亿元，同比+52.77%，销售均价4.0 万元/吨，同比+53.48%，销量12.48 万吨，同比-0.47%。

    　　2）氟发泡剂板块：公司发泡剂主要为F141b，用于聚氨酯硬泡的生产。F141b 属于二代制冷剂，2025 年行业配额继续削减，对应价格上行。根据公司公告，该板块2025 年实现营收1.91 亿元，同比+19.25%，销售均价2.5 万元/吨，同比+45.97%，外销量0. 77万吨，同比-18.31%。

    　　3）氟化氢板块：公司目前拥有22.1 万吨AHF 产能。2025 年氟化氢价格小幅上行，对应营收有所增长。根据公司公告， 该板块2025 年实现营收5.8 亿元，同比+7.93%，销售均价0.86 万元/ 吨，同比+9.24%，外销量6.88 万吨，同比-1.2%。

    　　2026Q1 净利润同环比持续上行，公司后续弹性可期。2026Q1 制冷剂价格继续上涨，销量受季节性因素及下游排产影响同环比下降，营收总体上行。根据公司披露的经营数据，氟制冷剂均价为4.65 万元/吨，同比+24.25%/环比+14.85%，销量为2.52 万吨，同比-7.01%/环比-14.29%。从行业数据来看，26Q1 R32/R125/R134a的均价分别为6.32/5.10/5.82 万元/吨，环比分别+0.4%/+11.3%/+5.8%。在公司的配额结构中，R125 和R134a 占比相对更高。而在新的配额细则下，2026 年R125 和R134a 的涨价预期较强，后续有望继续涨价，公司弹性可观。

    　　制冷剂短期景气持续向上，中长期涨价空间广阔。展望2026 年来看，2026 年配额最大增量预期相较于2025 年仅增加约2.2 万吨，企业可以根据市场供需情况考虑是否行使调整配额，今年有望继续保持供需偏紧趋势，价格有望继续上涨。我们认为，今年有望看到制冷剂涨价趋势取决于强供给抱团，而对需求的敏感度下降，这也有望是制冷剂板块拔估值的重要验证。远期来看，三代制冷剂景气有望持续上行。公司作为三代制冷剂龙头，有望充分受益三代制冷剂长期涨价趋势。

    　　投资建议：公司是三代制冷剂龙头，且公司业务较纯，具备较大制冷剂涨价弹性。我们预计公司2026- 2 02 8年实现营收71.09/83.91/93.5 亿元，同比分别+21.53%/ +18.04%/+11.42%；实现归母净利润27.66/35.05/ 42 .5 0 亿元，同比分别+34.18%/+26.72%/+21.25%。当前股价对应PE 分别为14.0/11.0/ 9.1x，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　（1）原油价格上行或下行超预期：原油价格与国际政治经济形势高度关联且波动较大，原油价格大幅波动时，都会影响下游产业链价格价差和盈利稳定性，进而影响公司的盈利能力； （2）制冷剂配额政策大幅变化：

    　　当前执行的配额政策是制冷剂涨价的核心，如果配额政策有大幅调整，可能影响市场对未来制冷剂涨价预期的判断，进而影响股价；（3）宏观经济波动，全球经济下行：化工产品下游分支众多且分布较广，与宏观经济形势关联度较高，经济下行可能影响制冷剂、氟化氢等产品需求等。（4）空调排产不及预期：空调排产影响制冷剂价格，如果大幅下降，则对制冷剂价格有一定影响。