事件：2022 年3 月17 日晚，公司发布2021 年年报，2021 年实现营业收入57.50 亿元，同比增长144.25%；实现归母净利润20.21 亿元，同比增长198.59%；实现扣非净利润19.46 亿元，同比增长215.32%。

    HPV 疫苗和IVD 板块双轮驱动，归母净利润实现爆发式增长。1）疫苗：2021 年公司疫苗板块实现收入33.63 亿元（同比+288.49%），毛利率92.55%，收入占比提升至58%，主要得益于2 价HPV 疫苗持续快速放量。2）体外诊断：IVD 业务2021 年贡献收入23.

    39 亿元（同比+58.97%），毛利率76.17%；传统体外诊断试剂业务随医院门诊恢复有所回升，此外受全球疫情反复催化，公司新冠原料销售和境外检测试剂出口快速增长，增厚IVD 板块业绩。

    2 价HPV 产销两旺，22 年有望进一步加速放量。2021 年是公司2 价HPV 馨可宁上市销售的第二年，共计签发163 批次，销量达到1010 万支，已有效覆盖全国约2500 家区县疾控中心和约18000 家社区医院。目前公司2 价HPV 疫苗总产能达到3000 万支/年（西林瓶2000 万支+预灌封1000 万支），自获批以来2 价HPV 疫苗一直保持快速放量态势。自2020 年起厦门、鄂尔多斯、济南等多地发布政策推动适龄女性HPV 疫苗的免费接种，有利于进一步提升HPV 疫苗的认知度和接种率，未来几年国产HPV 疫苗有望迎来加速放量。21 年10 月公司2 价HPV 疫苗通过了WHO 的PQ 认证，也有助于进一步打开国际市场。

    费用率稳中有降、应收账款同比大幅增长。2021 年公司销售费用16.90 亿元，同比大增144.66%，主要系疫苗推广服务费及销售人员薪酬增加所致；销售费用率29.40%，基本与2020 年持平。管理费用率3.17%，同比下降1.77pp；财务费用率0.09%，同比下降0.39pp。2021 期末公司应收账款及票据 22.68 亿元、占收入比重39.4%，比重同比大幅提升9.8 个百分点，预计主要是2 价HPV 疫苗销售带来。

    研发投入持续加大，在研管线有序推进。2021 年公司投入研发费用6.82 亿元，较2020 年同比增长116.91%，占总营收的11.86%。公司在研管线进展顺利：1）9 价HPV：

    公司9 价HPV 疫苗III 期临床试验进展顺利，其中主临床试验已经完成入组及疫苗接种工作，正在进行访视，与佳达修9 的头对头临床试验已经完成现场工作，小年龄桥接临床试验也启动，并完成入组工作，临床进度处于国内第一梯队；2）水痘疫苗：冻干水痘减毒活疫苗获得III 期临床试验研究报告，新型冻干水痘减毒活疫苗（VZV-7D）完成了IIa 期临床研究，正在开展IIb 期临床试验；3）鼻喷流感病毒载体新冠肺炎疫苗完成II 期临床试验并正在海外开展III 期临床试验；4）20 价肺炎球菌结合疫苗临床试验获批，在同类PCV20 产品中进度较快。

    盈利预测与投资建议：考虑到2 价HPV 产能释放有望带来收入和利润率双升，我们预计2022-2024 年公司营业收入分别为97.24、128.01 和152.66 亿元，同比增长69%、32%、19%；归母净利润分别为34.30、49.12 和58.98 亿元（2022-2023 年预测前值为29.66、38.82 亿元），同比增长70%、43%、20%。作为在研产品管线靓丽、实现海外技术输出的龙头公司之一，未来3 年受益于2 价HPV 疫苗持续上量，在研9 价HPV 疫苗进度领先，维持“买入”评级。

    风险提示事件：HPV 疫苗竞争加剧及降价的风险，研发进度不及预期的风险，预测前提不及预期导致市场容量测算出现偏差的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。