存量产品流水承压，期待24 年新品，维持“买入”评级公司2023 年实现营收41.85 亿元（yoy-19.02%），归母净利11.25 亿元（yoy-22.98%）；其中Q4 实现营收8.78 亿元（yoy-34.35%，qoq-8.33%），归母净利2.66 亿元（yoy-40.82%，qoq+44.98%）。主要因：多款核心产品流水下滑，且新游对游戏业务贡献增量较小。考虑核心产品下滑幅度略高于预期，且新游上线节奏慢于预期，我们下调盈利预测，预计公司24-25 年实现归母净利12.53/ 14.44 亿元（前值15.70/17.87 亿元），新增26 年归母净利润16.26 亿元预测，24 年可比公司Wind 一致预期平均PE13X，考虑公司长线能力优异，研运能力持续投入积累，给予24 年15X PE，目标价260.90 元（前值377.08 元），维持“买入”评级。

    核心存量产品流水承压，静待新品利润逐步释放2023 年公司多款游戏流水承压拖累整体业绩。存量游戏方面，1）《问道手游》流水有所下滑，发行投入同比基本持平；2）《一念逍遥》产品流水及发行投入同比皆大幅减少。3）《奥比岛》虽营收同比有所下滑，但由于23 年发行投入有所减少，该产品利润水平有所改善，实现扭亏为盈。新游方面，23 年公司上线《飞吧龙骑士》、《这个地下城有点怪》、《勇者与装备》（小游戏版）、《皮卡堂之梦想起源》、《超进化物语2》等多款新游，其中《飞吧龙骑士》表现亮眼，点点数据显示该产品于10 月7-17 日排名iOS 休闲游戏免费榜首，但因前期发行投入较大，尚未实现盈利，未来有望贡献增量收入。

    24 年产品储备丰富，多款新游Q1 已上线

    公司24 年产品储备丰富，多款新游已于Q1 上线。自研产品方面，《重装前哨》已于2024 年3月27 日在Steam 上发售; 放置卡牌类RPG 手游《MonsterNever Cry（代号原点）》已于3 月18 日正式上线，并于首日登顶美国iOS手游下载榜。后续看，自研产品《超喵星计划》预计于24H1 上线，《M88》境外版计划于24H2 上线，《最强城堡》已获版号。代理产品《神舟千食舫》已于1 月30 日上线，《航海王：梦想指针》定档4 月1 日开启公测，公司预计《亿万光年》《封神幻想世界》将于24 年上线。

    研发费用率提升，海外业务持续推进

    23 年公司毛利率同比微降0.2pct 至 88.53%，整体保持稳健。23 年公司销售/ 管理/ 研发费用率分别为 26.94%/7.53%/16.23% ， 分别同比变动-0.19/+0.95/+3.2pct，公司研发费用率持续提升，23 年末公司研发人员数达855 人，较22 年增加163 人，提升整体研发实力。23 年公司境外收入同比增长 5.03%。24 年1 月，《飞吧龙骑士》在我国港澳台地区和韩国上线。

    风险提示：新品上线表现不及预期、买量成本提高、行业政策风险。