吉比特发布一季报， 25Q1 实现营收11.36 亿元（ yoy+22.47% 、qoq+29.43%），归母净利2.83 亿元（yoy+11.82%、qoq-1.43%），扣非净利2.75 亿元（yoy+38.71%，qoq+4.11）。归母净利同比增长主因新游《问剑长生》上线贡献流水；环比下滑主因：1）24Q4 冲减部分奖金；2）25Q1汇兑损失增加2778 万元（归母口径）。公司新品开启正向贡献，老游戏企稳，维持“买入”评级。

    　　《问剑长生》贡献增量，《一念逍遥》流水企稳存量游戏方面，1）《问道端游》25Q1 流水3.21 亿元，同降16.3%，环增34.9%；2）《问道手游》25Q1 流水4.41 亿，同降15.9%，环降4.3%；3）新产品《问剑长生》25Q1 流水3.63 亿；4）《一念逍遥》25Q1 流水1.3 亿，同降22.9%，环增1.1%。我们认为，《一念逍遥》流水已经企稳，后续预计流水保持稳定，《问剑长生》预计持续贡献增量流水。出海方面，25Q1 公司境外营业收入合计1.17 亿元，同比减少15.95%。主因《飞吧龙骑士（港台韩版）》《一念逍遥（欧美版）》流水同比大幅减少。

    　　储备新游有序推进，《仗剑传说》《九牧之野》均有望25 年内上线公司预计《问剑长生》后续将陆续登陆中国港澳台及欧美等地区，海外有望贡献业绩增量。此外，公司自主研发并运营的日式幻想题材放置MMO 手游《杖剑传说（代号M88）》已于2025 年3 月26 日开启全平台预约，目前已取得版号，计划于2025H1 上线。代理产品三国题材赛季制SLG 手游《九牧之野》计划于2025H2 上线。我们预计后续新品上线有望贡献流水增量。

    　　毛利率同比略微提升，销售费用率提升主因新品买量25Q1 公司毛利率同比提升1.64pct 至90.89%，整体保持较高水平。25Q1公司销售/ 管理/ 研发费用率31.70/9.74/15.89% ， 同比变动0.03/-0.34/-4.14pct，环比变动9.5/4.46/-3.96pct。销售费用率环比增幅较大主因新品推广期间买量费用增加，管理费用率环比提升主因Q1 发放24年终奖金。

    　　盈利预测与估值

    　　我们短期关注公司新品上线的流水表现，中长期期待海外业务盈利拐点及多元化新品类布局。我们维持公司25-27 年归母净利润(+24%,+12%, +10%)为11.8 亿元、13.2 亿元和14.5 亿元。可比公司2025 年平均PE 为20 倍，考虑公司海外业务尚未盈利，新品流水有不确定性，仍然给予公司25 年18倍PE，维持目标价294.84 元。

    　　风险提示：新品上线表现不及预期、买量成本提高、行业政策风险。