事项：

    16 日，公司发布2021 年半年报。2021 年上半年实现营业收入18.68 亿元，同比增长85.34%，实现归母净利润2.75 亿元，同比增长112.32%，实现扣非净利润2.46 亿元，同比增长103.49%。

    评论：

    客户订单结构进一步优化，CDMO 业务呈快速增长趋势。我们预计，公司CDMO 业务是上半年业绩增长的主要拉动因素。在大客户层面，公司与国际制药巨头Novartis、Roche、Zoetis、GSK、Gilead、第一三共等形成深度嵌入式合作关系，业务订单稳定增长，项目储备逐年增多。在项目层面，截止报告期末公司承接的CDMO 项目中，已上市项目18 个，处于Ⅲ期临床的项目41个，处于Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有471 个。与去年上半年已上市项目11 个，处于Ⅲ期临床的项目39 个，处于Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有375 个相比，无论是临床III 期及上市项目还是临床I 期及II 期项目数量均有显著的提升动。

    瑞科复产叠加产能利用率提升，原料药业务亦实现较大弹性。与去年同期相比，今年上半年公司原料药业务迎来了两点较为积极的变化。1）上半年公司瑞科工厂随着生产恢复正常，半年度实现净利润0.58 亿元，我们预计其中大部分为原料药业务所贡献，与去年同期亏损0.72 亿元相比，给公司业绩带来了较为可观的弹性；2）随着国内疫情得到控制，公司其他原料药品种的生产也逐步恢复正常，产能利用率及毛利率均有所提升，拉动公司存量原料药品种实现稳步增长。

    产业纵深不断强化，向全球知名的一站式服务CDMO 平台稳步迈进。我们认为，公司依托合成技术、先进产能等优势向CDMO 产业链前端拓展的成长路径具有良好可行性。从客户丰富度和合作深度、订单增长、生产和研发基地布局等多个维度分析，公司CDMO 业务的平台属性和抗波动能力均处在不断强化的趋势之中，在行业景气度维持高位的情况下，通过不断的积极进取，有望向“全球知名的一站式服务CDMO 平台”的发展愿景稳步迈进。

    盈利预测、估值及投资评级。我们预计2021-2023 年公司归母净利润分别为6.03、7.87、10.26 亿元，同比增长58.5%、30.6%和30.3%，EPS 分别为0.73、0.95、1.23 元。当前股价对应2021-2023 年PE 分别为64、49、37 倍。考虑到公司明确较快的增长前景，以及我国CXO 行业的高景气度，我们认为应适当给予较高的估值水平，参考可比公司估值，给予2021 年80-100 倍PE，对应目标区间为58.04-72.55 元。维持“推荐”评级。

    风险提示：1、CDMO 订单需求出现波动。2、CDMO 重大客户流失风险。3、原料药老品种放量不达预期。4、原料药新品获批及放量进度低预期。