核心观点

    　　公司作为领先的CDMO 企业，坚持推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，客户/项目数量稳定增长。原料药板块受外部环境影响，收入增长有所放缓。2023 年前三季度实现营收45.77亿元，同比增长4.67%。实现归母净利9.67 亿元，同比增长30.08%。

    　　CDMO 板块快速发展，管线量质齐升，单Q3 实现41.5%的毛利率及26.0%的净利率，均为近年新高，公司盈利能力持续得到提升。

    　　随着未来原料药板块逐渐恢复和CDMO 板块稳步增长，公司发展有望进一步加速。

    　　事件

    　　2023 年10 月27 日，公司发布2023 年三季报。2023 前三季度，公司实现营业收入45.77 亿元，同比增长4.67%；归母净利润9.67 亿元，同比增长30.08%；扣非归母净利润9.52 亿元，同比增长24.75%；经营活动净现金11.45 亿元，同比减少7.37%。其中，2023 年Q3 单季度实现营业收入13.22 亿元，同比减少6.79%；归母净利润3.45 亿元，同比增长25.39%；扣非归母净利润3.39 亿元，同比增长15.16%。

    　　简评

    　　业绩基本符合预期，盈利能力继续提升

    　　2023Q1-3，公司实现营业收入45.77 亿元，同比增长4.67%；

    　　归母净利润9.67 亿元，同比增长30.08%；扣非归母净利润9.52 亿元，同比增长24.75%，业绩基本符合我们预期。经营活动净现金11.45 亿元，同比减少7.37%。其中，2023 年Q3 单季度实现营业收入13.22 亿元，同比减少6.79%，预计与原料药领域仍处于行业竞争较为激烈的阶段，相关收入减少有关；归母净利润3.45 亿元，同比增长25.39%；扣非归母净利润3.39 亿元，同比增长15.16%。公司原料药板块持续受到行业竞争压力，收入增长放缓，CDMO 板块占比不断提升。同时公司持续推行卓越运营，提升管理效率，2023 前三季度实现39.3%的毛利率及21.1%的净利率，其中单Q3 毛利率41.5%，净利率26.0%，盈利能力持续得到提升。

    　　坚持客户开发战略，CDMO 项目管线稳定增长

    　　公司坚持推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，在与大客户进一步深化合作的同时也积极加强BD，扩展新兴客户。目前公司与国际知名药企诺华、罗氏、硕腾、吉利德、第一三共等形成深度合作，业务订单实现快速增长。同时积极拓展同贝达药业、和记黄埔、艾力斯、海和生物、绿叶制药、华领医药等国内医药企业的合作机会，扩大中国客户池。

    　　基于公司多年的BD 布局及业务拓展，公司CDMO 项目管线稳定增长，形成了可持续的漏斗形项目结构。

    　　截止23H1，公司成功通过1 个NDA 新药项目上市前现场核查，商业化项目新增3 个达到29 个，III 期临床项目新增5 个达到66 个，I/II 期临床项目新增75 个达到839 个，涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。

    　　持续提升核心技术平台，积极布局新领域

    　　公司已建成多肽药物、偶联药物研发技术平台，核心团队人员具备超过15 年的多肽研发和管理经验。目前多肽平台已承接并交付多个定制肽和多肽新药IND 委托研发业务，已助力客户多个项目的国内外申报；同时，公司也开始承接客户高活性偶联药物的研发和生产工作。上半年，瑞博苏州完成首批多肽中间体的顺利出料，后续公司也在持续布局多肽产能。

    　　原料药板块企稳回升，新业务板块逐步释放潜力原料药板块进入行业“去库存”阶段，同时面对印度企业竞争压力较大，预计全年收入阶段性承压，有望逐步迎来恢复。公司CDMO 业务稳步推进，浙江瑞博、苏州瑞博等车间下半年陆续投入使用，客户/项目数量稳步增长，业务占比逐渐提高，带动公司利润率持续上行，预计全年维持较高水平。新兴业务方面多肽板块已完成多个IND 项目，苏州瑞博多肽中试车间已投入使用。瑞华中山上半年已交割完毕并开始承接项目，包括原有制剂及康川济仿制药CRO 的后期推进，新业务板块逐渐放量有望成为公司未来成长新动力。

    　　财务分析：盈利能力提升，管理费用率降低显著得益于公司持续推行卓越运营，持续优化以项目运营为导向的矩阵式管理体系，项目交付效率快速提升，公司费用率不断改善。2023 年前三季度，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.42%、7.96%、5.24%以及-1.24%，同比变化+0.25ppt、-0.62ppt、0.04ppt 以及+0.89ppt，销售及研发费用率基本持平、管理费用率有所降低，财务费用率有所回升。期间费用方面，管理及研发费用基本维持稳定，财务费用中利息收入增长较多。

    　　投资建议：

    　　公司作为领先的CDMO 企业，坚持推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，实现CDMO 管线量质齐升。同时通过“内建+外延”方式持续加大研发及产能建设，促进CDMO 板块高质量快速发展。我们看好公司未来在CDMO 领域持续发展，我们预计 2023-2025 年公司的营业收入分别为 61.24 亿元、71.32 亿元、83.94 亿元，同比增长12.47%、16.45%、17.69%，归母净利润分别为 12.2 亿元、15.1 亿元、17.9 亿元，同比增长32.8%、23.3%、18.5%，对应 PE 分别为 21 倍、17 倍、15 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：大客户依赖风险：公司对单一客户需求依赖较高，客户需求下降或者产品销售不及预期可能对公司带来风险；订单不及预期风险：公司服务的主要为专利药销售阶段的创新药医药原料药与中间体等产品，创新　　药上市后由于市场推广、医患用药习惯等各种因素导致销售量不及预期，或者专利即将到期需要面对仿制药竞争等都可能影响公司未来订单；市场竞争加剧风险：国内CDMO 产业发展迅速，市场规模迅速扩大，公司可能面临市场竞争加剧风险；政策变化风险：国内药政监管政策变化较大，近年来先后实施上市许可人制度（MAH）、仿制药一致性评价、带量采购、原辅包与药品制剂关联审评审批等对原料药生产造成深刻变革，公司需要适时根据政策调整发展战略，存在因无法快速适应政策变化对企业经营造成影响的风险；汇率波动风险：公司海外业务占比较高，美元和欧元为主要结算货币，面临较大的汇率波动风险。