事件

    　　公司发布2019 年业绩快报，实现收入4.34 亿元，同比增长0.63%，归母净利润为0.67 亿元，同比下滑35.97%。2019 年Q4 单季度，收入为1.01 亿元，同比增长7.4%，环比持平，Q4 单季度归母净利润为-0.04 亿元。

    　　简评

    　　1、短期行业订单波动，叠加研发费用/销售费用扩张较多，使得全年业绩下滑较多，低于预期。公司收入同比略增，其中网络可视化业务预计下滑较多，主要原因是，一方面运营商市场，2019年受行业招标推迟影响，短期订单有波动性，另一方面，政府市场受项目周期影响，2019 年也是订单小年。嵌入式与融合计算业务，预计还是有明显增长，受益于国产化创新业务发展大趋势，预计后续还是会维持高增长态势。不过嵌入式业务毛利率水平较低，拉低了公司2019 年整体毛利率，2019 年公司综合毛利率为53.08%，同比下滑3.12 个百分点。费用方面，公司2019 年费用扩张较快，影响2019 年业绩。2019 年预计研发费用为1.03 亿元，同比增长34.47%，研发费用率23.73%，同比提升5.8 个百分点，2019 年销售费用预计为0.27 亿元，同比增长81.16%，销售费用率为6.22%，同比提升2.7 个百分点。费用扩张较快，主要原因是：一方面，公司加大在5G 网络可视化产品及嵌入式国产化产品的研发，看好行业长期发展趋势；另一方面，公司积极拓展新市场，加强销售能力提升。费用扩张，虽然短期影响公司利润，但是也体现出公司当前业务扩张的态势。

    　　2、2020 年网络可视化行业有望拐点向上，景气度提升，公司为行业第一梯队，预计将受益。网络可视化行业，一方面受益于国家对信息安全的重视，政府持续加大对行业的投资。行业通常是项目制，具备明显的周期属性，2019 年为上一周期尾声，为订单小年，2020 年预计开启新的项目周期，行业重启高景气度。另一方面受益于流量的爆发，产品需要持续升级换代及扩容，尤其是5G 带来移动流量的爆发，移动网产品市场可期。行业格局相对稳定，公司属于行业第一梯队，将直接受益于行业高景气度，预计未来几年还将保持较快增态势长。

    　　3、受益于国产化加速，公司嵌入式与融合计算平台业务发展持续提速，空间较大。信息产业国产化加速趋势明显。公司布局相　　关业务较早，基于国产化芯片设计开发服务器、路由器、交换机、防火墙等网络设备产品，技术积累较为深厚，合作多家重量级客户，业务扩张迅速，未来有望受益于国产化加速趋势，发展空间较大。公司于2019 年12 月公告拟成立全资子公司浙江恒为电子科技有限公司，定位于公司高质量、高效率、高弹性的智能制造及服务基地，也是体现出业务扩展的态势，及进一步加强成本控制能力、产品生产交付速度。

    　　4、盈利预测与评级

    　　行业订单波动性影响，叠加5G 相关产品及嵌入式自主可控业务加大投入，费用扩张较快，影响2019 年业绩不达预期。短期订单波动不影响公司长期业务发展，依然看好公司长线投资。一方面网络可视化业务，受益于政府投资加大及运营商5G 推进，未来两年有望实现增长；嵌入式产品布局国产化，业务扩张较快，有望受益于国产化大趋势。鉴于公司这两年费用上升较快，我们下调盈利预测，预计2020-2021 年归母净利润1.28 亿、1.98亿，对应PE 为50X、33X，给予“增持”评级。

    　　5、风险提示

    　　行业投资不达预期；国产化进程不达预期；市场竞争加剧等。