事件：公司发布2021 年中报，21H1 实现营业总收入31.44 亿元/+30.27%，归母净利润5.02 亿元/+80.53%，扣非归母净利润4.80 亿元/+77.28%。单Q2 实现营业总收入16.38亿元/+21.60%，归母净利润2.66 亿元/+25.81%，扣非归母净利润2.46 亿元/+23.02%。

    　　核心观点

    　　疫情不改公司经营韧性，营收持续高速增长。21H1 公司实现营收31.44 亿元/+30.27%，分业务看，卤制品销售收入为28.99 亿元/+27.59%，占总收入的比重为94.87%，加盟商管理收入为0.33 亿元/-9.38%。卤制品销售收入增速较高是由于疫情导致的低基数效应，2019H1-2021H1 复合增速为10.40%，在疫情反复下仍能保持双位数的复合增速，足见公司极佳的韧性。未来公司将塑造更年轻化的品牌形象，推行新品快上快下策略，辅以媒体战攻势，客流引力增强，营收料将持续高速增长。

    　　稳定拓店步步为营，深度绑定老加盟商。21 年中报显示公司现有门店13136 家，较20 年末净增737 家，低于20 年H1 净增门店数（1104 家），但仍高于20 年之前各年同期水平；新开门店聚焦于一二线城市，网点密度提升可实现更全面商圈覆盖并增强品牌效应；公司现有约3000 位加盟商，较16 年减少约五成，现鼓励老加盟商多开门店，精简加盟商体系，提升现有加盟商利润空间，在降低管理难度的同时与加盟商进行深度利益绑定。

    　　毛利率有所提升，净利率恢复至19 年同期水平。21 年H1 公司毛利率为34.61%/+0.29pct，但本期销售费用中运输费计入营业成本，现有口径下毛利率同比+3.61pct；21 年H1 销售费用率6.83%/-2.91pct，现有口径下销售费用率同比+0.4pct，销售费用增加主因为职工薪酬、折旧与摊销增加；21 年H1 归母净利润率15.97%/+4.61pct，扣非归母净利润率15.27% /+4.04pct，已基本恢复至19 年同期水平。

    　　定增扩产保障长远发展。21 年8 月2 日，公司发布定增预案，拟在广东、江苏、广西、辽宁、湖南、四川六地新增卤制品产能总计16 万吨；现有部分地区产能利用率已超100%，产能瓶颈将制约公司长期发展，本次募投项目投产年份大多为2024 年及以后，与可转债募投项目形成完美衔接，为提升公司市占率、提升规模优势起到关键作用，还将为公司对外赋能提供有力支撑。

    　　财务预测与投资建议

    　　我们预测公司21-23 年每股收益分别为1.65/2.12/2.80 元，可比公司21 年平均估值为40 倍，预计公司EPS 22-23 年CAGR 为30.3%，明显高于可比公司，应给予20%估值溢价，给予公司21 年48 倍PE，对应目标价79.20 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情反复风险；拓店进度不及预期风险；竞争加剧风险；食品安全风险