事件：公司披露2021 年半年度报告，2021 年上半年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润31.44/5.02/4.80 亿元，分别同比增30.27%/82.91%/77.28%。经测算Q2 营收/归母净利润/扣非归母净利润16.38/2.66/2.46 亿元，分别同比增21.60%/25.81%/23.02%，符合预期。

    同店逐渐恢复，包装产品大幅增长：分产品来看，鲜货类产品1H21/2Q21 收入28.3/14.7亿元，同比+24.8%/17.6%，若排除疫情低基数影响，相较于19 年同期增长了19.2%/16.3%，主要系公司积极拓店贡献新增长点（1H21/2020 门店净增长737 家/1445 家）以及同店加快恢复。包装类产品1H21/2Q21 收入6888/3332 万元，同比+1606.7%/1613.3%，其他业务1H21/2Q21 收入1.2/0.69 亿元，同比+236.9%/243.7%，主要系公司并表精武鸭脖以及绝配表现亮眼。分地区来看，西南、华北及华中保持稳健增长，1H21 营收同比提升30.7%/23.7%/24.5%，华南地区表现突出，1H21 营收同比增长61.3%，相比1H19 增长50.7%，华东地区由于高势能店较多，Q2 疫情反复造成影响，恢复较慢，1H21 营收同比增长21.4%，较1H19 增长6.8%。展望下半年，公司继续有序拓店，通过积极推新+产品结构改良+强化品牌势能提高同店收入，叠加体育赛事（欧洲杯、奥运会）打开消费场景，全年高增可期。

    成本红利+减费增效，盈利能力向好：1H21毛利率34.61%，调整口径下同比提升3.61pct，主要系原材料价格持续低位运行，以及工厂减费增效的贡献。1H21 销售费用率6.83%，调整口径下同比提升0.4pct，主要系去年同期疫情减免政策使得基数较低，今年职工薪酬、折旧与摊销同比有所增加。公司1H21 毛销差27.78%，相比1H20/1H19 提升3.2pct/1.75pct（可比口径），规模效应下盈利能力持续提升。考虑到下半年体育赛事较多，带动休闲卤制品需求，公司不进行过多额外的投放，且原材料价格尚处于低位，预计下半年利润率继续向好。

    内生与外延筑战略增长双引擎：2021 年是公司的“管理年”，提出了对外要优化消费者触达体验提升品牌势能，对内要提升公司各层面管理能力、强化供应链效率。围绕“深耕鸭脖主业、构建美食生态”的战略，继续有序拓店（根据股东大会交流，公司中长期规划开店3 万家，比2020 年底约新增1.76 万家），提高同店收入，同时聚焦卤味、轻餐饮等赛道，通过投资孵化和资本整合等方式，基于突出的供应链能力及渠道管控能力等，赋能被投企业，内外并举构建美食生态。

    投资建议：预计公司2021-2023 年收入66.76 亿元、82.60 亿元、99.93 亿元，同比增26.5%、23.7%、21.0%；归母净利润10.44 亿元、13.29 亿元、16.85 亿元，同比增48.9%、27.3%、26.7%，给予6 个月目标价86.4 元，对应2022 年PE 为40x。

    风险提示：加密开店或影响同店收入、被投企业表现不及预期