2021Q1-3 在疫情反复下公司单店收入及门店扩张受到一定影响，投资收益增厚公司业绩。Q4 公司望持续快速开店，仍望完成全年收入25%增长目标。公司鸭脖主业领先优势明显，泛卤味布局逐步进入收获期，持续看好公司从休闲卤味龙头成长为泛卤味行业龙头。维持“买入”评级。

    　　 2021Q1-3 收入/净利润同增24.7%/85.4%。2021Q1-3 公司实现收入48.5 亿元、同增24.7%，净利润9.6 亿元、同增85.4%。其中2021Q3 实现收入17.0 亿元、同增15.7%，净利润4.6 亿元、同增88.2%。剔除投资收益影响后（主要为转让和府股权及千味央厨上市），2021Q1-3/Q3 公司净利润分别同增47%/5%。

    　　 散发疫情影响经营节奏，收入增长环比降速。公司上半年单店销售呈逐步恢复态势，2021Q3 全国多地疫情反复，对公司单店销售以及门店扩张进度都造成一定影响，叠加基数原因，综合导致了公司Q3 收入增长环比降速，Q1/Q2/Q3 收入同比+41.2%/+21.6%/+15.7%。分品类看，2021Q1-3 公司卤制食品实现收入44.2 亿元、同增21.6%，其中禽类/畜类/蔬菜类分别同增16.6%/108.9%/ 19.7%；加盟商管理实现收入4914 万元，同降10.7%，其中Q3 加盟商管理实现收入1590 万元，同降13.3%。分区域，2021Q1-3 华中/华南/华东/西南/华北/西北地区分别实现收入13.0/10.2/10.1/7.1/5.6/0.2 亿元，同比+21.4%/+48.2%/+15.7%/+22.9%/+20.3%/-53.1%。新加坡&港澳市场实现收入8710 万元，同比+28.8%。

    　　 原料上涨&新品促销影响毛利率，投资收益大幅增厚利润。2021Q1-3 公司毛利率同比上升1.1Pcts，其中Q3 同降3.1Pcts，主要缘于新品打折促销及鸭副类原材料价格上涨。2021Q1-3 销售费用率同增0.9Pct（Q3 同增1.8Pcts），主要系公司本期内加大品牌势能建设投入，营销广告类支出有所增加。2021Q1-3 管理费用率同比持平（Q3 同降0.7Pct）。此外，2021Q1-3 公司实现投资收益2.68亿元，去年同期亏损4839 万元，其中Q3 实现投资收益2.72 亿元，主要系转让江苏和府股权/千味央厨上市确认投资收益所致，分别影响净利润约1.1/1.0 亿元。2021Q1-3 实际所得税率下降3.5Pcts。综合导致2021Q1-3 公司净利率同增6.5Pcts 至19.9%，其中Q3 净利率同增10.5Pcts 至27.1%。

    　　 多措并举冲刺全年目标，持续看好公司长期成长。短期看，在疫情等外部因素持续扰动下，预计Q4 公司单店销售仍将有一定压力，Q4 公司将持续快速开店，全年新增门店望达1400~1500 家。同时疫情下公司将调整开店策略，新增门店将侧重于受疫情影响较小的社区店及沿街店，冲击全年收入增长25%的目标。

    　　中长期看，公司鸭脖主业遥遥领先，股权激励及定增扩产下市场份额仍有较大提升空间；佐餐卤味等泛卤味布局逐步完善，部分项目已进入收获期。持续看好公司长期成长，从休闲卤味龙头成长为泛卤味行业龙头。

    　　 风险因素：疫情反复影响超预期，门店扩张不及预期，新品牌运营不及预期。

    　　 投资建议：考虑到非经常损益贡献，调整2021 年EPS 预测至1.94 元（原预测为1.75 元），维持2022-2023 年EPS 预测为2.12/2.69 元。考虑到可比公司估值，卤制品行业成长空间以及公司行业龙头优势，给予公司2022 年38 倍PE，维持目标价80 元，维持“买入”评级。